随想352 当下市场的三体系统

目前二级市场资产定价的逻辑，已经从5-6月的AI单一叙事线，转向“AI叙事+地缘叙事+流动性叙事”的三重嵌套系统。或者也可以说，市场一直是多重系统嵌套，只不过在此前的行情里某一主线体现出压倒性的优势；但目前这种单一主线强势的局面已经不再，三者又非平行运行，而是通过资金流向、风险偏好与资产定价锚相互嵌套，形成复杂的纠缠。市场在这种纠缠下，显示出结构性的震荡。理解这种纠缠，可能远比孤立跟踪某个指标更为关键。

首先是AI叙事线，作为本轮牛市最核心的叙事线，从英伟达的芯片，到谷歌的资本开支，到Anthropic的估值跃升，一举一动都牵动着资本市场的目光。这条叙事线已经从硬件的估值狂欢，讲到了回报率审视，它通过巨量融资与资本开支，反向挤压市场流动性。2024年至今，头部科技企业年均AI相关资本支出合计超过数千亿美元，且数字越来越大，再叠加大量初创企业的一级市场融资，如Anthropic、xAI的数轮数十亿美元级融资，这些资金大多通过可转债、股权增发或银行信贷从公开市场抽离。当美联储开始倾向于加息时，这种企业融资需求与国债一同加剧了短端利率的波动，提升了贴现率，动摇了成长股的估值锚。

地缘叙事线则更直接地作用于“旧经济”资产，如石油、金铜，以及军工与能源基础设施。俄乌冲突的持久化、中东局势的反复、红海航线的扰动，每一次升级都会推升原油的地缘风险溢价，同时强化黄金的避险与“去美元化”储备需求。而铜的定价则夹杂了更多政策环境的扰动，如智利、刚果（金）的矿区政策变动等等，使得铜价在供需缺口之外叠加了供应链割裂的溢价。这类资产对利率并不如科技股敏感，但对地缘事件的脉冲反应极为剧烈，且往往与AI资产形成一定的“跷跷板效应”，这一点甚至昨天的盘面就是一个体现，随着扰动消息的出现，硬件品种下行、石油矿产上涨。

流动性叙事线则是一大类影响因素的综合，美债收益率曲线和美联储议息路径，是其中最具代表性的两个。严格来讲，流动性叙事线并非独立变量，它同时也会受到其他两条叙事线的影响和牵动。例如，当AI企业大规模发债融资时，会推高企业债利差并吸收银行体系准备金，这与美联储缩表形成叠加效应；反过来，地缘导致的能源价格上涨，又会通过通胀预期反向影响美联储决策，若油价持续高企，为了应对通胀很难一直保持流动性宽松的环境。

还是以昨天的盘面为切片来复盘下这套系统的纠缠影响：

早盘延续了周一硬件的强势，光通信、芯片齐涨，是对近期AI叙事线突破的正向反馈；随着盘中地缘消息的传来，能源开始上涨，石油、煤，包括化工制品都开始上涨；同时，受到美国可能加征铜关税消息的影响，叠加AI数据中心建设需求，金属继续走强。

为了应对这样的三体系统，个人的持仓也较为杂糅，且整体仓位不高。复杂题未必要强行作答，等等更清晰的市场结构也是个不错的选择。

流水不争先，争的是滔滔不绝。

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