折价6成IPO，星环科技H股还是破发了

9月21日，国产AI基础设施服务商星环科技H股（06727.HK）登陆港交所，上市首日深度破发，一级申购火热的情绪难以持续。

星环科技H股开盘发行价49港元，短暂冲至49.50港元后持续走弱，尾盘加速下行，最终收报44.50港元，单日跌幅9.18%，收于日内最低点，全日成交额2.355亿港元。两地市场走势显著分化，公司A股（688031.SH）当日微涨0.09%，A/H价差直观体现资本市场分歧。

即便坐拥入通政策利好，H股仍未能摆脱破发走势，市场定价逻辑趋于理性：相较于AI赛道概念与成长故事，资金现阶段更重视企业盈利兑现能力与真实基本面。

业绩边际修复持续落地，盈利拐点尚未明朗

星环科技当前业绩呈现明确的修复态势，但尚未摆脱亏损周期。2026年上半年，公司实现营收1.74亿元，同比增长约13.8%（半年报口径）或14.1%（公司文稿口径），软件产品与技术服务收入达1.39亿元，占总收入比重约80.4%，其中核心的AI与大数据基础设施软件及相关技术服务收入同比增速达25.5%，成为营收增长核心支柱。盈利端，公司减亏效果持续显现，上半年归母净亏损1.13亿元，同比收窄21.06%；2025年全年营收同比增长20.6%，净亏损同比收窄28.6%，业绩优化趋势连贯。同时公司业务结构持续升级，上半年毛利率升至47.1%。

但长期经营压力依旧突出，公开数据显示，过去三年半公司累计归母净亏损高达9.90亿元。受限于营收体量偏小，公司收入难以覆盖研发、销售、管理的高额持续投入，连年亏损成为常态。AI基础软件赛道具备重研发、长迭代、长回报周期的行业属性，需要长期资本加持，行业整体盈利兑现难度较大。整体来看，公司已进入营收增长、亏损收敛的良性通道，但确定性盈利拐点仍未到来。H股上市补充的资本弹药，仅能支撑业务迭代，无法短期扭转基本面亏损现状。

GPU数据库开启第二曲线，商业化仍处关键验证期

GPU原生认知数据库是星环科技布局AI新时代的核心第二增长曲线。2026年7月，公司发布面向AI智能体的新一代GPU原生认知数据库，试用客户覆盖金融科技、制造、零售、生物制药及科技等多个高价值赛道。公司明确阶段性发展节奏，2026年聚焦标杆客户打造、完成商业模式验证，2027年启动规模化放量，同时计划下半年推出云版本产品，发力海外市场。目前公司已在香港、新加坡、加拿大设立海外枢纽，核心产品已落地新加坡、中东市场，国际化布局稳步推进。

公司技术表现亮眼。2026年英伟达GTC大会上，星环科技被认可为下一代AI推理架构核心独立软件厂商。基准测试显示，其GPU原生数据库在150GB TPC-DS对比传统CPU实例中性能提升26倍，ROI达5.9倍；在TPC-DS SF1000和TPC-H SF1000中分别完成99个和22个查询，通过率均达100%，较主流开源数据库分别提升约105倍和28倍。但顶尖技术尚未转化为商业成果，新业务仍处早期培育阶段，暂无规模化营收贡献，2026年末至2027年将是商业化落地的核心验证周期。

赛道红利充足，估值分歧源于成长兑现不确定性

行业层面，AI基础设施赛道长期增长确定性充足。弗若斯特沙利文数据显示，国内该赛道市场规模将从2025年的165亿元增至2030年的558亿元，五年复合增速28.1%；全球市场2030年规模预计达389亿美元，复合增速25.5%。叠加国内“十五五”通信行业规划、AI+软件专项政策对国产基础软件、算力适配的扶持，行业发展红利持续释放。

在行业格局中，公司稀缺性显著。以2025年营收统计，公司位列国内AI基础设施软件市场第五、市占率2.7%，是行业前五梯队中唯一独立第三方软件厂商，区别于华为、BAT等巨头生态厂商。

对标海外龙头Databricks短期估值大幅攀升的行情，国内AI基础软件赛道想象空间充足，但星环科技与海外成熟厂商存在显著发展差距，商业化、云化能力尚未成熟，无法直接对标。本次H股上市较A股约63%的估值折让、两地行情走势割裂，充分反映市场情绪与估值分歧。

整体来看，星环科技集齐国产替代、AI底层技术、A+H双平台等多重核心题材，拥有稀缺独立技术生态与优质客户基本盘。但市场首日破发定价，也凸显了资金对其持续亏损、营收规模不足、新业务落地不确定的审慎态度。未来新业务规模化落地、盈利能力改善、费用结构优化，将成为公司估值修复的核心变量。 （作者｜孙骋，编辑｜刘洋雪）