航道越乱，油轮越赚钱？事情没这么简单

$招商轮船(SH601872)$ $中远海能(SH600026)$ $招商南油(SH601975)$

你要问目前最热的话题是啥，那AI肯定是当之莫属的。

但个人主工资源和周期股，最近感觉没那么拥挤的油运、越来越值得关注了。

沙特东西输油管道遇袭、曼德海峡风险上升、霍尔木兹局势反复。

如果只看表面，油运的逻辑好像特别简单，

航道越乱 → 绕得越远 → 船越不够用 → 运价越涨 → 船东越赚钱。

所以很多人的第一反应就是中东越乱，油运越好，但事情没这么简单。

因为油运有一个非常反常识的地方——油运喜欢“绕着运”，但不喜欢“没得运”。

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一、油轮到底靠什么赚钱？

很多人研究油运，会先看油价。其实这是第一个容易搞错的地方。

油轮公司不是卖油的。油从70美元涨到100美元，理论上并不会直接多给船东一分钱。

油运赚的是：把油从A地运到B地的钱。所以真正决定油运需求的，不只是全球用了多少油，而是：有多少油需要跨海运输，以及这些油到底要运多远。

业内一个很重要的指标叫：吨海里。简单理解：吨海里 = 运输量 × 运输距离。同样是200万桶原油，从中东运到中国，和从美国墨西哥湾运到中国，虽然油还是那200万桶，但后者占用一条VLCC的时间明显更长。对船东来说，这相当于市场上的船变少了。

所以油运和很多商品行业不太一样——货量不增长，需求也可能增长。只要它运得更远。吨海里通常直接定义为油运需求的核心指标：相同吨数的货物，航距越长，对单船运营时间和有效运力的消耗越大。

2022年俄乌冲突就是一个非常典型的例子。俄罗斯和欧洲原来的原油贸易被打断之后，欧洲开始从更远的地方买油，俄罗斯也把更多原油卖向亚洲。原本相对近的贸易，变成了“舍近求远”。根据测算，当时平均航距大约拉长7%-8%，最终推动油运需求接近10%的增长。所以第一条先记住：油运不是只看有多少油，更要看油从哪里运到哪里。

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二、“绕航”通常利好油运

假设一艘船原来50天能完成一个往返。现在因为红海不能走，要绕好望角，变成70天。全球船的数量一艘没少。但同样一年时间里，每条船能跑的航次减少了。站在货主角度，就是能用的船少了。这就是油运里另一个特别重要的概念——有效运力

市场上有多少条船，不等于真正有多少运力。因为船可能堵在港口，等货，等靠泊，等STS过驳，绕航，检修，甚至因为战争险、船员安全问题不愿意进入某些区域。

最近这轮VLCC暴涨，就有一个特别典型的案例。正常富查伊拉到中国一个往返大约50天，但因为STS等待，单次额外多消耗了约10天。也就是说：船还是那条船，但可用运力直接少了约20%。这也是为什么现在油运市场会出现“一船难求”。不是全球突然少造了几十条船。而是很多船被各种低效率环节“吃掉”了。

所以，绕航、等待、过驳、战争险，本质上都在降低船舶周转效率。船越转不起来，运价越容易涨。

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三 如果是“根本运不出来”呢？

这就是很多人容易忽略的另一面。

如果霍尔木兹只是通航效率下降，船还是可以进去，只是更慢、更贵、更危险，油运往往受益。但如果霍尔木兹被严重封锁，导致中东大量原油直接无法出口，那情况就变了。因为：没有货，就没有运输需求。

今年二季度其实已经给我们做过一次压力测试。霍尔木兹受阻以后，中东原油出口明显下降。虽然沙特延布、美湾、南美、俄罗斯等地区增加了供应，但全球原油海运总量仍然出现了明显下降。相关材料显示，当时全球原油海运量缩减超过10%，吨海里需求也受到压制。

所以你会发现一个很有意思的现象：地缘冲突对油运不是线性利好。它更像一个倒U型。从正常通航变成：绕航、拥堵、过驳、风险上升，这通常是油运最舒服的状态。因为货还在，但运力效率下降了。可是如果进一步恶化到——货本身都出不来，原油出口大幅下降，那油运的基本面反而开始受伤。

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四、为什么今年二季度货量下降，运价还是这么高？

这是这一轮油运最有意思的地方。

按传统供需逻辑：货少了，运价应该跌。但今年发生的却是——货量下降，运价仍然保持高位。二季度相关材料给出的VLCC TCE中枢大约在12-14万美元/天。

为什么？因为除了“货有多少”，市场里还多出了几个变量。一、战争风险溢价。船东不是慈善家。如果一条船价值上亿美元，还要承担袭船、保险、船员安全风险，就一定会要求更高回报。二是，抢运。越担心未来运不出来，货主越可能提前抢油、抢船。三是、区域错配。中东货少了，但美湾、南美货增加。问题是，船不是瞬间移动的。美湾突然多出一批货，却未必刚好有足够VLCC在那里。于是局部区域出现“货多船少”。四就是前面讲的，有效运力下降。

所以今年出现了一个很反常识的状态，需求总量未必很好，但运输体系本身变得非常低效。低效率，就可以制造高运价。

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五、不能用“战争受益股”理解油运

如果只是战争受益，那投资逻辑其实很脆弱。今天打，明天停，股价跟着新闻坐过山车。

但我看完最近这些材料后，我觉得油运真正值得研究的地方恰恰是，-即使把战争拿掉，这个行业本身可能也已经不弱了。比如2025年以来，OPEC和大西洋区域原油供应增加，本身就在带动货盘。相关研究认为，本轮油运行情真正的底层支撑来自基本面，地缘事件更多是催化剂，并不是周期启动的核心原因。

这点非常重要。因为如果逻辑只是：中东冲突→运价涨，那我会把它当事件驱动。但如果逻辑变成——原本利用率已经比较高、全球原油贸易重构、航距拉长、老船增加、新船短期交不出来、地缘进一步降低有效运力，那性质就完全不一样了。

地缘只是把原本已经偏紧的供需，进一步推到了极端。

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六、最近运价有多夸张？

最近一个非常直观的变化就是VLCC运价快速上行。

略早的材料里，TD3C在约20天时间里，从150-160点上涨到350点，两周涨幅达到70%-80%。而仅隔一天，相关材料已经开始直接用——“一船难求”来描述市场。当时湾外主要航线运价持续刷新高位，而且市场定价模式已经出现明显变化——过去是货主拿着货，让几个船东竞价。现在变成货主到处问——“你还有没有船？”这意味着定价权已经明显从货主向船东倾斜。迎接地缘新常态，油运有望持续“一船难求”。

这种状态一旦形成，运价上涨往往就不是线性的。航运最可怕也最迷人的地方就在这里——当利用率从80%变成85%，可能没什么感觉。从85%变成90%，开始涨价。但从90%继续往上，最后那几条船的价格可能完全失控。

这跟酒店、航空其实很像。最后一间房，最后一个座位，价格不是平均成本决定的。是愿意出多少钱的人决定的。

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七、还不能直接说“油运超级大周期已经确认”

想保留一点谨慎。

因为当前的运价里，肯定包含战争风险溢价，绕航，过驳，船舶等待，以及市场情绪。其中有些能持续，有些不能。比如一年期期租和二手船价是否同步上升，就比某一天TD3C冲到什么位置更值得观察。一年期期租一度从8-9万美元重新回到约12万美元/天，并且存在真实成交。这至少说明，不只是现货市场在赌几天的紧张，船东和租家也在给未来一年较高的船舶稀缺性定价。

但到底能不能演化成像2003-2008年那样持续多年的超级周期，我觉得还要看后面几个变量。

1. 货量——中东出口什么时候恢复？OPEC和大西洋地区还能不能继续增产？

2. 有效运力。霍尔木兹、红海、STS、影子船队这些因素，到底是短期扰动，还是逐渐变成新常态？

3 2028以后的船。这是最大的中期风险。订单已经起来了。如果新船大量交付，同时老船不退，供给压力一定会出现。

所以现在直接说“未来五年稳赢”，还太早。

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八、现在看油运，可以不太看油价了

油运不是赌油价，而是在赌全球的油要运多远，以及市场上到底有多少条船真正能用。

重点盯几个东西：

货量、吨海里、有效运力、即期TCE、一年期期租、二手船价、新船订单、老船比例。

而不是每天看到霍尔木兹一个新闻，就觉得招商轮船涨停。看到停火，又觉得油运逻辑结束了。

真正值得研究的是——这轮地缘扰动，到底只是把运价暂时推高，还是暴露了一个原本就已经非常紧的油运市场。

我目前越来越倾向于后者。

但这个结论，还要继续往下拆，继续推敲。后续计划继续接着写。

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最后也想问问大家：

如果霍尔木兹风险继续上升，但同时中东原油出口量明显下降——

你觉得对油运到底是利好，还是利空？

#雪球星计划# @今日话题

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