再读伊利股份中报：是经营韧性，也是管理能力

业绩说明会的内容是解读半年报数据的重要参考，看这份公告能学到很多东西，下文是我在阅读过程中的思考过程。$伊利股份(SH600887)$

一、原奶价格止跌

业绩说明会提到：

①受益于奶牛的持续去化，散奶价格企稳回升，行业竞争格局进一步改善。
②从供给端来看，上半年，上游牧场延续了过去两年的持续去化趋势。

根据农业农村部的监测数据，截止6月底，奶牛存栏量同比减少4.3%，牛群结构继续优化。养殖户数量同比也下降超过20%，上游集中度持续提升，盈利能力有所改善。

下半年，预计上游产能去化的趋势还会持续。

下面表格是我从ifind中提取的2022年到现在生鲜乳市场价格的数据，每个月以最后一周的价格作参考。

整体来看今年上半年生鲜乳价格已经止跌，7、8月份已经有了回升的迹象；虽然目前距离2024年的市场价格还有很大差距，但总算是止跌了。

需求端的迹象也在变好。

业绩说明会中提到乳制品需求量在上半年实现了增长。

根据统计局数据，上半年，规模化企业乳制品产量同比增长6%；从凯度终端消费数据，我们也看到了乳制品消费量的止跌企稳。主要原因是：

一方面，国内乳制品尤其是白奶具备刚性的消费特征，消费者对健康比较关注，对功能性产品有较强的需求，所以包装类乳品销量相对坚挺；

另一方面，国内乳深加工产业快速发展，延展了乳品的消费场景，这些带来了乳品原料的增量需求。

展望下半年，随着三季度旺季临近，下游乳企也开始进行双节备货，对于原奶的需求量有望进一步提升。

这就是跟踪分析伊利股份的好处之一了，因为从公司的公开信息我就能知道行业发生了哪些变化，以伊利为载体，就能了解到这个行业。

二、伊利中报业绩增长好于大盘

今年上半年伊利营收增速好于社零大盘增速。

今年社零增速多个月份围绕着1%上下波动，5月份还出现了负增长；在这样的消费大环境之下，今年上半年伊利营收增长了4.13个百分点，增长额为25.54亿元。

此外，伊利是在行业不景气周期里取得了增长。

从A股乳品企业上半年的业绩就能看出来增长有多难，要么收入下滑，要么收入增长利润却下滑，伊利净利润也下滑了，原因我们会专门提到。

总而言之，今年上半年乳品行业并不处在增长红利期，需求端看消费没有出现高增长，供给端看今年上半年原奶价格仍处低位，处在磨底阶段。

在这样的行业环境下，今年上半年伊利多个品类实现营收增长，数据如下：

液态乳营收同比增长4.64亿元，增速为1.29%；

奶粉及奶制品营收同比增长2.68亿元，增速为1.61%；

冷饮产品营收同比增长8.44亿元，增速为10.25%；

其他品类营收同比增长8.80亿元，增速为228.18%。

从上面的数据可以看出伊利在液态奶业务保持既有优势的同时，已经培育出接力液态奶业务的第二、第三增长曲线，具体来说：

今年上半年公司液体乳业务整体零售额市场份额行业第一。

奶粉及奶制品业务整体市场份额位居行业第一；

冷饮业务也是市场第一。

业绩说明会中是这样讲的：在去年同期基数相对不低的情况下，今年上半年：

液态奶收入同比提升，库存水平基本处于最优状态；

婴配粉、成人粉、冷饮业务继续维持行业领先地位；

深加工业务延续双位数增长，技术实力与产能建设持续迭代。

此处我想分享关注到的伊利新品占比的变化。

今年上半年伊利新品今年上半年伊利新品收入合计占比达到了15.8%，而在2025年同期这一比例为14.7%。

中报里提到了铂金黑咖啡这款产品，就下单买来体验下；这款产品是伊利现泡茶模式在咖啡领域的拓展。

山姆那款瓶装水性价比很高，今年没再换过别的水，长白山天然矿泉水，500ml，1.12元一瓶，前段时间才注意到这是伊利的产品。

既然都是要花钱的，为什么不把钱花在性价比最高的地方呢？

伊利能在多个品类实现营收增长，个人觉得这跟公司的产品力和渠道力有很大的关系，再往里说跟公司的管理能力有很大关系。

从产品力看：

在优势产品之外，如前所述，伊利新品占比持续提升，我们大学校园里的纳博士超市的低温奶货架上是伊利小奶壶的装扮，小奶壶是伊利畅轻品牌产品系列的延展。

从渠道力看：

今年上半年，伊利经销收入同比增长2.4%，直营收入同比增长52.54%。

但是需要注意的是，今年上半年伊利销售费用率减少了0.57个百分点，而且经销商减少了61家，这反映出公司以更少的费用投入换来了高于大盘的收入增长。

企业经营就像是一门管理人的生意，毕竟产品渠道品牌等等都是人做出来的；在管理人上，伊利做得很靠前，业绩就是最直接的指标，但是我不知道目前市面上有没有介绍伊利如何经营管理的书。

三、如何看待伊利上半年净利润表现？

今年上半年伊利实现净利润57.59亿元，同比减少20.02个百分点。

从利润表看：

这主要是因为今年上半年伊利存在24.55亿元的资产减值损失，这其中又包括9.08亿元的存货跌价损失，以及15.47亿元的商誉减值损失，商誉减值则主要来自于澳优乳业。

截至今年6月底，伊利账上的商誉已减至6.33亿元，可以说今年伊利的中报是对账上商誉资产的一次出清。

同时也是对不良存货的一次出清。

最后做个总结：

今年伊利的半年报体现了稳健经营的企业的特征，在穿越行业不景气周期的过程中，伊利这家公司体现了经营韧性。

但是还是要提示下风险：

一是关于营收增长的可持续性。

目前行业没有那种大水漫灌式的增长空间，伊利的很多业务都是在存量市场找增量，而这又是一件很考验经营能力的事情；如果管理层能力不及预期，今年上半年维持增长的业务仍会面临营收下降的风险。

二是关于伊利账上仍存在的6.33亿元的商誉。

商誉全部计提并不影响公司现金流，此外，如果你非常保守的话，可以将这块商誉直接从净利润中扣除。

第三个风险关于存货是否还会继续贬值。

这跟整体消费环境和企业运营效率有很大关系，去年上半年伊利的存货跌价损失只有3.16亿元，今年上半年则达到了9.08亿元，不排除以后存货跌价继续侵蚀企业净利润的风险。

不过整体来看，伊利股份依旧是乳制品板块中居于头部的优质资产，而且越是在行业低谷期，不是大象不能跳舞，而是当大象要跳舞的时候，蚂蚁就必须离开舞台。

@今日话题

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