大模型生意的毛利率和命门

关于大模型的毛利率，市场众说纷纭，比如说梁文锋说他这个模型的毛利率是 82% ，而那智谱又说他这个模型的毛利率是 28%。事实上，差异是他们用了不同的口径。梁文锋讲的是边际毛利率，他只扣除了当次推理的 GPU 折旧和电力，没有扣除其他的固定成本。而智谱这一块的毛利率是财报口径毛利率，扣除了所有成本的财报毛利率。

如果算边际毛利率，那么腾讯 HY3 和 HY4 的边际毛利率大概是 92%和96%，比 DeepSeek 模型还要高，因为混元背靠腾讯云。如果把所有的相关成本加进去之后，混元财报口径毛利率，只有 17%~26%。，和智谱、MiniMax差不多。

一、大模型边际毛利率只涉及GPU 折旧和电力。

下面按常规参数算一遍每百万输出 token 的边际成本。这是估算模型，参数是拍的，但结论对参数不敏感。

拆解依据：单卡 $22,000、3年折旧、700W×PUE 1.35×$0.049/kWh、MFU 30%、工程折损 0.4（扣 prefill、batch 限制、MoE 通信）。

注意：96%边际毛利率， 且按输出价格计算，自建 IDC 口径。混元模型是腾讯云旗下的。如果按云租赁价 $2/卡时（含机房、运维、网络、供应商利润），成本 $0.229/M，毛利率 90.8%。

二、按财报口径计算毛利率还要再扣 6 项

仅"闲置"一项就把成本抬高 1.4-2 倍。 把 ①②③ 加回后，毛利率从 88-96% 掉到 17-26%。

这和智谱 26.4%、MiniMax 17.9%的财报毛利率一致。DeepSeek 梁文锋讲的那是边际毛利率，不是财报毛利率。如果后面 DeepSeek 财报出来，就可以看到它这毛利率会大幅下降到行业平均水平。

这六七十个点的毛利率差距，是大模型的固定成本。

三、和大家熟悉的茅台对比一下

茅台的 91% 是"所有生产成本都扣完还剩 91%"；Hy4 的 90% 是"只扣了这一次推理烧的电和折旧，其他一概没扣"。如果用财报口径，HY4 的毛利率则是 20% 上下。

四、大模型生意的命门

大模型这门生意的成本结构特征是，高固定成本+低边际成本。与软件、云计算、流媒体类似，不同于茅台等传统消费品。

茅台酒的边际毛利率和财务毛利率差异不大，但是大模型却有六七十个百分点的差异。这决定了大模型是具有巨大的销售端规模效应的产品。

四个推论：

1. 命门是规模。 边际毛利越高，规模杠杆越强——每多卖一个 token 几乎全是利润。

边际毛利率差不多的情况下，Anthropic 综合毛利率仅 44%（已含训练摊销），录得 $5.59亿经营利润，因为 营收上来了，Q2 营收 115 亿美元摊得动；智谱毛利率26%，半年亏 20.7 亿，主要因为规模还不够。

2. 规模不高的情况下，价格战极具破坏性。 边际成本极低意味着技术上降价空间很大，但每降一分都直接减少回收固定成本的现金。

3、就中美而言，毛利结构两边已经一样了（Anthropic API >80%，DeepSeek 82.9%，H Y4 90%），剩下的是规模赛跑。

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