Klement on Investing

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Klement on Investing 是德国资深投资人的金融评论，以「毒舌」风格输出对市场的独立观点。

谁是最佳经理？

伦敦经济学院围绕 Weidmann 团队做了一项实验室实验：555 名受试者被随机分到 12–18 人的小组，完成数值、空间与分析推理任务；一半组的经理由抽签随机指定，另一半由自认为适合管理的人自报上岗。结果显示，随机选出的经理平均让团队表现更好，而自我选择型经理的团队表现明显更差。图表还对比了其他选人标准：情商高的经理略优于随机，彼得原理（"人人都被晋升到不胜任的位置"）效果也略好于随机；但直接按最高智商选人明显更好，而最关键的指标是"经济决策能力"——即把有限资源分配给最能干的人、高效委派任务，而非追求商业利润。作者最后抛出一个扎心的反问：你公司到底有没有真的在按资源分配效率来提拔管理者？整体是一篇信息密度较高的管理实验解读，有反常识结论（自报型管理者反而拖后腿、资源分配能力比 IQ 还重要），适合管理、组织行为学读者讨论。

收藏1 小时前

这项研究可以抽着烟看

Klement 以周五吐槽栏目讽刺一篇希腊大学学者 Vasileiou 的经济研究：拿英国"无烟日"（No Smoking Day）当天与平时周三的 FTSE 100 收益做对比，试图找出由"心理压力/戒烟"驱动的异象。作者指出该活动在英国几乎无人知晓，却仍有人专门研究；统计结果最初只在 10% 水平显著，作者又做结构断点把 1991 年设为转折点；加入英国吸烟率、戒烟率和散户持股比例等控制变量后显著性提升到 5%。但作者认为这些变量高度共线、逻辑牵强，本质是数据挖掘；文章配了平均收益对比图。对关注量化、学术泡沫、伪显著性的读者有讨论入口，但主题偏小众、吐槽向。

收藏3 天前

真是让人难以置信

代理式工作流在投资领域中的应用日益广泛。这是一件好事，因为它们能够显著提升分析师和投资组合经理的工作效率。然而，这也增加了人工智能“幻觉”被忽视的可能性，因为在代理式工作流中，并非每个环节的输出都有人工复核。试图评估代理式人工智能工作流对投资流程造成失误的风险有多大。 他们通过将典型的投资流程拆分为两个独立步骤来开展研究。首先，他们要求ChatGPT、Gemini、Qwen和DeepSeek分别对2025年第一季度至第三季度美国市值前100大股票的季度报告中的管理层讨论与分析（MD&A）部分进行摘要，并提炼出20个最重要的要点，同时尽可能保留决策方向及置信度（具体提示语已在文末附录，供感兴趣者参考）。 随后，他们将这些摘要输入Gemini，要求其给出买入、持有或卖出的建议；同时，他们还将完整的MD&A文本输入Gemini，同样要求其作出判断。 作为对照实验，他们还对同一时期的财报电话会议文字记录进行了相同操作。按理说，无论Gemini是以完整文本还是以AI摘要作为输入，针对每只股票得出的买入/持有/卖出建议应当一致。若两者存在差异，则可衡量这种自主读取公司公告并生成建议的代理式工作流的可靠性高低。由于Gemini与其他生成式AI一样，偶尔会出现“幻觉”，因此两种方法得出的建议难免会有所出入。对于Gemini…

收藏4 天前

企业税收与创造性毁灭

文章解读一项基于近8万欧洲企业的研究：当政府提高企业税率时，并非所有公司都同等应对。生产率较高的本土企业会主动降本增效、进一步抬升全要素生产率；而生产率较低的企业缺乏资金腾挪空间，生产率反而下滑，最终被"创造性毁灭"淘汰。但跨国公司不在此规律之内——它们只需把生产转移到低税国，无须提升生产率。作者给出一个有挑衅性的结论：下次企业家抱怨税高，可以回应"只有你比同行更不高效时才该怕"；对效率更高的企业，加税反而刺激生产力和增长。内容引用 Nguyen (2026) 的图表，观点鲜明、有具体数据支撑，且将"税收→生产率→创造性毁灭"链条与 Schumpeterian 理论结合，适合对宏观经济与税收政策感兴趣的科技读者讨论。

收藏5 天前

指数基金让主动管理者表现更差

加州大学欧文分校学者 Unterberg 的研究指出，被动指数基金自2010年前后开始系统性侵蚀主动管理基金的超额收益（四因子 alpha，毛/净费后均下降）。核心机制：主动基金遭遇持续净赎回时被迫卖出持仓，而流入的被动资金会按基准权重买入，导致主动基金低配的股票被额外买入、超配的股票被额外卖出——每次赎回都在逆着主动偏离方向施加流量压力，主动份额越高、组合越集中，影响越大。单月单基金效应微小，但跨基金跨月累计后造成 alpha 的系统性下滑。文章强调这仅是相关性与提示性因果，并非严格证明；并批评"理论模型预测主动减少→市场低效→alpha 更易获取"的直觉在数据上不成立。结尾作者一贯立场：不看理论模型，只看实际有效。

收藏6 天前

企业已经在感受到痛苦

德意志开发银行 KfW 对约 80 万德国企业的年度气候晴雨表调查显示，21% 的企业称气候变化已对其业务造成负面影响。更值得注意的是大中小企业之间的落差：只有 19% 的微型企业（少于 5 人）感知到不利影响，而 73% 的大型企业（年营收超 5 亿欧元）感到明显冲击。作者推测大型公司全球业务使其更易受到亚洲、非洲等地气候影响，而小企业既缺乏评估能力，也缺少现金储备应对改造。报告指出气候损害成本通常远高于减排与适应成本，但对小企业而言，立即投资可能加速破产，不投资则缓慢失血，形成现实两难。

收藏7 天前

当一名艺术家的经济学

一篇来自投资类 Substack 的短文，引用 Ioannis Laliotis 和 Christos Makridis 对欧盟与英国艺术家收入的研究：与同年龄、同学历、同性别的一般劳动者相比，欧洲艺术家收入普遍偏低，英国艺术家约低 5%；但与同等资历的白领专业人士相比，他们收入反而略高，这是罕见的例外。原因主要是艺术家多拿临时合同、频繁换项目，就业不稳定，即便有稳定岗位（如艺术教育）薪资也低且转岗难。经济下行时他们的收入下滑更剧烈：2022 年通胀推高 2023 年欧洲衰退时，许多艺术家丢单或拿不到新订单，收入降幅超过平均劳动者。文章核心是"艺术家经济处境"，有数据但缺一手经验或强争议入口，对科技读者互动有限。

收藏10 天前

AI可能帮助政府削减债务——但不均匀

作者Klement在Substack上发布了一篇为Reuters撰写的评论文章，主题是AI是否可能帮助发达市场经济体政府缩减财政赤字和偿还债务。他承认当前AI金融市场存在泡沫担忧，但整体对AI技术本身持乐观态度。他认为AI有望带来显著的生产力提升，可能帮助政府减少预算赤字并偿还债务，但这种收益将是不均匀的。正文内容实际在Reuters付费墙后，Substack文章仅作为发布通知，信息增量有限。

收藏10 天前

收购对股票收益的影响

作者读了一篇 NBER 工作论文（Fillat & Garetto）后，意外发现：跨国公司往往由更优秀的管理层运营，但因收购扩张通常会毁灭股东价值——相比保持国内业务或不做收购的外企，收购型公司平均收益更低。作者进一步指出，美国公司在海外"淘品牌"时，英国企业是头号目标，这解释了英国上市企业数量持续缩水的现象。文章带有个人投资视角，结论清晰且有反常识张力（好管理层反而对应更低股东回报），对关注 M&A 溢价与跨市场配置的读者有实际参考价值。

收藏11 天前

谁在如何预测？

本文用 Thesmar & Verner（2026）的图表集，复盘职业投资者、经济学家、散户与公司 CFO 对未来股息的预期是否随过去回报反向或同向变化。核心发现：职业投资者普遍呈现均值回归式预期（过去回报低时预期未来回报高）；美联储经济学家几乎不调整预期；散户与 CFO 则明显追涨杀跌，过去回报高时预期未来也高。作者结合自己在私人银行工作的经验，认为专业人士确实比散户更会“按规律”预期，但 CFO 的顺周期行为对其公司指引和决策并不理想。

收藏12 天前

美中芯片禁令对第三方的影响：谁在"接盘"？

作者基于欧盟委员会研究数据指出，2020年以来美对华芯片与设备出口禁令未达预期：美国对对华芯片出口下降22%-36%，但中国在全球半导体市场份额反增18%（2017-2023）。禁令主要效果是将美国企业利润转移至第三方——中国随即从欧盟、日本、新加坡、韩国、马来西亚大量进口半导体及设备，仅台湾出口随美同步下降。作者认为2022年CHIPS法案制裁仅11个月华为就发布了本应被封锁的技术手机，制裁在"封锁最先进技术"目标上同样失效。文章观点鲜明，引用一手研究图表，适合科技与政策读者讨论。

收藏13 天前

“供暖铁锤”如何终结了德国的供暖法

在我经常阅读新闻的几个国家（英国、德国、美国），大多数媒体都偏向保守派，甚至就是彻头彻尾的保守派，而自由派媒体仅覆盖少数受众。 这意味着，中间偏左的政府在向公众宣传其政策时，在舆论场上往往面临巨大阻力。在某些情况下，媒体本身发起的反对运动甚至足以让一项政策胎死腹中。 牛津大学的扬·罗森诺夫最先在上发布了这项研究的相关信息，详情请参见。德国上一届政府由中间偏左的社会民主党、中间偏右的自由民主党和中间偏左至左翼的绿党联合组成，于2021年上台，并在其联合执政协议中商定对《建筑能源法》（GEG）进行改革。 改革目标是自2025年起，私人住宅的新供暖系统必须使用65%的可再生能源。但在俄罗斯入侵乌克兰之后，这一实施期限被提前至2024年初。2023年2月，德国最大的小报——保守派的《图片报》——公布了该新规的一份泄露草案，并随即发起了一场旨在阻止这项改革的宣传活动。他们采用了几种常见的虚假信息手法：首先，为这项改革起了一个耸人听闻的名称，称之为“供暖锤子”；其次，声称新法将迫使老房业主自费改造供暖系统，或者干脆全面禁止使用锅炉。当然，这些说法均不属实，而且《图片报》公布的那份泄露草案中也根本没有相关内容。此外，他们还采取了人身攻击的方式，通常将这项改革归咎于德国经济部长罗伯特·哈贝克——一位绿党成员。通过将哈贝克塑造成这项法律的“代言人”，他们试…

收藏14 天前

做作业可以，但要做得对

一年前，我写了一篇两部分系列文章，讲述了麻省理工学院一项引人入胜的研究，展示了利用人工智能写作论文.一个问题是使用人工智能甚至谷歌搜索这反过来又改变了你从练习中学习的能力。如今，人工智能工具已在全球学校和大学中普及，因此我们不再依赖有限的实验室实验来观察人工智能如何改变我们的学习和知识获取能力。 7至12年级讲述生成式人工智能工具如何改变了他们的学习体验。这项研究展示了学生使用生成式人工智能完成作业时发生了什么，他们的作业分数如何变化，以及他们在考试中的表现如何变化。下面的两张图表总结了这些相当令人担忧的结果。生成式人工智能对作业和考试成绩的影响随着生成式人工智能的应用，学生在作业上的花费时间显著减少。在生成式人工智能出现之前，学生通常在作业上花费50到80分钟。一旦他们可以使用生成式人工智能，做作业的时间有时会减少到25分钟。 很好。更多时间玩电子游戏。当你看顶部显示作业分数的图表时，生成式人工智能似乎是双赢的。学生做作业的时间更少，同时使用AI的作业分数也更好。虽然作业时间减半，但作业分数却上升了大约20%。但当这一切真正重要时，也就是在没有生成式人工智能、学生只能依靠之前课程记忆和理解的考试中，情况变得黯淡。使用生成式人工智能的学生考试成绩通常下降了20%。实际上，使用生成式人工智能的学生将学…

收藏17 天前

如果马六甲海峡被封锁会怎样？

作者引用 Maurer et al. (2026) 新论文，用 GDP 冲击图比较五种海运关键场景：巴拿马运河关闭、苏伊士运河关闭、马六甲海峡关闭、泰国克拉运河开通、气候变暖下西北航道开通。每场景对主要经济体 GDP 的影响按从最大负影响到最大正影响排序展示。信息偏汇总转述，核心是"一张论文速查表+五张 GDP 影响图"，讨论入口中等：适合关心供应链、地缘政治与市场对冲的读者。

收藏18 天前

央行官员的政策决策深受个人经历影响

当我说到，央行官员在履职时和我们普通人一样，会在一定程度上依赖其一生的经历时，这并不会让任何人感到意外。然而，央行官员与我们这些普通人的不同之处在于，他们的职责是为我们所有人设定利率。 因此，如果他们的个人经历存在某种偏差，就可能对整个经济产生重大影响。许多研究表明，人们会本能地根据自身的一生经历来调整对未来通胀和GDP增长的预期。如果你成长于高通胀时期，那么即便在通胀得到控制后的几十年里，你也更有可能持续担忧通胀问题。 同样地，如果你的经济增长经历以强劲增长为主，那么你往往比那些经历过总体较低经济增长的人更不担心失业，也较少惧怕经济衰退。检验了这样一个问题：如果央行官员一生中经历了更高的通胀水平，他们是否会给出不同的通胀预测，并主张更为紧缩的货币政策？ 结果确实如此：那些在其一生中经历过较高通胀的央行官员，往往会发表更为鹰派的讲话，预测的通胀水平也高于通胀经历较低的同行，并且在利率决议中倾向于投票支持更高的利率。这种倾向在新兴市场和实行通胀目标制的经济体中尤为明显。在新兴市场，个人一生中所经历的通胀水平每提高一个百分点，就会使央行官员在政策利率决议中多投出0.3%的赞成票；在实行通胀目标制的经济体中，这一效应为0.2%；而在发达经济体中，个人经历的影响则相对有限，仅为0.06%。个人通胀经历每提高1个百分点对政策利率的影响马德拉试图探究为何在发达经济体中，个人…

收藏19 天前

不止是军事同盟：北约的新成员如何成为贸易催化剂

文章基于 Karen Jackson 等 2026 年的研究，指出北约不仅是军事同盟，还起到小型贸易协定的作用。研究数据：俄乌冲突后 2022–2025 年间，北约成员国之间的贸易增长了 9%–15%；回溯到 1948 年建盟，每次新成员加入平均使双边出口提升 12%–27%。贸易增量集中在军民两用和供应链中间品上。核心论点：加入北约降低了成员间攻击或恶性政策的风险，从而让企业更放心进行长期跨境投资，间接推高贸易。

收藏20 天前

美国民主能否挺过债务临界点？

我为路透社撰写的最新评论文章今晨已发布。这一次，我用800字重点探讨了一张让我深感担忧、每位投资者都应了解的图表。提示：它是文中第五张图表……<h2>美国民主能否挺过债务临界点？</h2>伦敦9月14日电——随着，美国已步入一个临界点：届时，该国可能不得不发行新债，仅仅用于支付现有债务的利息。如果民选政界人士不及时调整政策，债券市场或将迫使他们作出改变，从而令民主制度本身面临风险。点击此处阅读全文：

收藏20 天前

自然灾害对经济增长的影响

IMF 新研究（Nguyen et al., 2026）覆盖 1970–2023 年 196 个国家，估算极端天气事件对实际 GDP 的冲击。核心发现：洪水、热浪、寒潮在两年后对 GDP 无显著持续影响；但台风等强风暴和干旱会造成 0.1–0.2 个百分点的长期损失。分先进/发展中经济体看，贫困国家韧性更弱、两年后 GDP 损失更大。若只看最极端 1% 尾部事件，最严重风暴使两年后产出下降 0.5%，最严重洪水下降 3.2%。作者据此论证气候适应与韧性投资（防洪、风暴防护等）虽成本以十亿计，但相对灾害造成的社会损失仍划算。

收藏21 天前

AI灌水内容的形状

马里兰大学Jenna Russell团队用304个维度分析AI与人类短篇小说差异：AI故事线性直白、情感生硬、过度解释主题，人类故事更复杂多线。 77%的AI故事结尾明确点题，人类仅52%；AI故事81%明确描写身体感受，人类38%。AI故事叙事特征集中在"普通"区间，人类故事更多偏向稀有叙事。

收藏24 天前

多建房

欧盟住房投资研究显示马德里、巴塞罗那、维也纳等地新屋建设需求最大；英国虽已脱欧未被纳入研究，但以爱尔兰数据推算，英国有2.3%至5%现有住房需新增投资，缺口与爱尔兰相当。

收藏25 天前

彩票型股票的动量效应：为何它们崩盘时最惨

正如老读者所知，我一向乐于剖析动量效应，并致力于改进动量策略，因为这类策略往往容易遭遇动量崩盘。坦率地说，2026年至今，动量几乎成了唯一奏效的投资风格。 那么，或许该审视一项研究——究竟哪些股票主导了动量效应。 按照两个看似相互矛盾的维度对美国股票进行了划分。一方面，她考察了股票的价格动量，按照惯常做法，以过去12个月的股价收益率（剔除上月收益）将股票分为“过去赢家”与“过去输家”。 在她的样本中，这一动量策略在1962年至2023年末期间，为高动量赢家带来了年化16.5%的回报，而为输家则仅有0.1%。另一方面，她又将股票区分为那些具有“彩票式”收益特征的标的——即偶尔出现极高回报、但更多时候表现为低回报甚至负回报。众所周知，这类“彩票股”长期表现往往逊色，原因是投资者被其罕见的暴涨行情所吸引，争相买入，推高股价；待股价回归常态时，又会蒙受更大损失。 为识别此类股票，Zadeh 采用每只股票在过去一年中的日度最高收益率作为指标：近期日度回报越高，越接近“彩票”的特征。那么，与不具备“彩票式”特征的股票相比，“彩票股”的动量回报如何？下图可提供直观参考。橙色曲线显示基于“彩票股”的动量策略累计收益，蓝色曲线则对应于非“彩票股”的动量策略收益。动量策略的累计收益（左侧为市值加权，右侧为等权重）显而易见，具有“彩票式”收益特征的股票展现出远强于普通股票的动量效应。这种差…

收藏26 天前

东南亚正成为新的投资热土

美国和中国的企业都在加速向东南亚投资，2024年以来东盟吸收的外资急剧上升，而美国对华投资持续下滑。亚行新研究用图表数据验证了这一趋势。关税战迫使企业重新布局供应链，东南亚成为同时满足低成本和低关税的第三选择。长期看，这将推高东南亚GDP、国民财富和股市。

收藏27 天前