西藏与非洲：未来十年金铜增量的主战场

A股与港股二十家主要矿业公司资源量、储量、产能产量与建设进度全景（2026—2035年）
前言
西藏有两座世界级铜矿。一座叫巨龙。紫金矿业2020年6月接手，一期18个月建成投产；二期2024年6月动工、2026年1月投产，又是18个月。
另一座叫多龙，远景铜资源量超过两千万吨，体量比巨龙还大。可直到2026年9月，它连采矿许可证都还没拿到，什么时候能开工，没人给得出准信。
同样是海拔约五千米、含氧量不足平原六成、一年只有六到八个月施工期的生命禁区，同样是千万吨级的大矿，为什么一个快得惊人，一个一拖多年？
答案不在地下，在地上：采矿权证办得顺不顺、审批快不快、钱跟不跟得上、工程组织得力不得力、投产之后爬坡要多久。这些东西，公告里往往只给一句"正常推进"，却恰恰是决定一家矿业公司、乃至你手里这只股票未来十年命运的关键。
如果说铜矿的远忧还要等上几年才看得清，那么黄金这边，一个就发生在眼前的例子，更为直接。
● 9月24日，国内黄金龙头山东黄金一纸公告，把2026年矿产金目标，从"不低于49吨"直接下调到36吨—38吨，一年砍掉约11—13吨。
● 原因并不复杂：上半年矿山安全事故后的全行业安全自查，下半年国内矿山基建与资源整合挤占作业面。
● 连资源、资金、技术、人才都不缺的行业龙头，当年白纸黑字的产量计划，都能说调就调。
这就说到了资源股里，最常见、也最容易让人亏钱的一个坑：
● 很多人买矿业股，只盯着公告里那个最唬人的数字——资源量。资源量越大，越觉得公司值钱。
● 可资源量说的，只是"地下可能有多少"。从资源量到储量、到产能、再到真正挖出来的产量，是一级比一级小、一级比一级难兑现的几件事。
● 中间还要再过审批、融资、建设、爬坡四道关，外加矿难、事故、安全监管这些随时可能踩下的急刹车。一个矿从图纸上的规划变成报表里的利润，等上十年八年是常事，龙头当年的产量目标也可能临阵下调，有的矿甚至永远等不到那一天。
● 你是按"远景资源量"付的钱，却未必等得到它真正兑现。
所以，与其对着各家公司越画越大的饼浮想联翩，不如先问清楚三个最实在的问题：
● 未来十年，金和铜的增量，到底从哪座矿、哪个国家出来？
● 这些增量，哪些已经板上钉钉，哪些还卡在一张许可证、一份合同、一笔融资、一次安全整改上？
● 它们分别哪一年能兑现？落到你持有的那家上市公司，最后还能剩下多少？
这篇文章，就是来回答这三个问题的。
我们把A股与港股二十家主要矿业公司、几十个核心项目全部摊开，用同一把尺子，把资源量、储量、产能、产量和建设进度逐项对齐，排出一张覆盖2026—2035年的金铜增量地图。
排完之后，结论非常清楚，清楚到可能让一些人意外：未来十年的金铜增量，主要就来自两个地方——西藏，和非洲刚果（金）。 西藏靠巨龙、玉龙、多龙、甲玛四大基地，非洲靠卡莫阿—卡库拉、TFM、KFM三座世界级大矿。这七座矿的节奏谁看得清，未来十年资源股的底牌谁就握在手里。
这篇文章信息密度不小，建议你先收藏。往后十年，每出一份年报、每有一次投产公告、每一回产量指引调整，都可以翻出来对照：谁兑现了承诺，谁又把时间往后推，谁是真功夫，谁在讲故事。资源股的钱，最终是赚在产量落地之前——前提是，你得先看清产量到底能不能、以及什么时候落地。
下面先把研究范围和数据口径交代清楚。尺子定准了，后面的地图才看得明白。
关于研究范围：
● 紫金合计持有巨龙铜矿约65.4%权益。
● 原因在于，这两个品种在A股与港股主要矿业公司的资源价值与未来业绩权重中占比最高、价格弹性最大。
● 白银、钼、锡等，仅在作为金铜伴生产品或对公司业绩构成实质影响时附带列示，不单独展开。
关于数据口径：
● 本报告严格区分矿石处理量与金属产量：前者指选厂单位时间的矿石处理能力，属工程能力指标；后者指自矿石中最终产出的金属量，属资源结果指标，二者由品位与回收率衔接。
● 凡涉及采选规模扩建的表述，均注明系累计口径抑或新增口径；资源量、储量、产能、产量，是四个逐级递减的层级，不可混用。
● 对同一集团内的母子上市平台，严格区分"明细列示"与"合并加总"：紫金黄金国际（2259.HK）、藏格矿业（000408.SZ）均为紫金矿业控股并表的子公司，山金国际（000975.SZ）为山东黄金（600547.SH）控股并表的子公司。 分公司章节按100%矿山口径单列其资产明细，仅为便于观察；凡做集团或全行业产量、资源量加总，一律以母公司合并口径为准、消除集团内部重复，不得将母子公司产量简单相加。
本报告系统梳理二十家公司黄金、铜（兼及伴生白银、钼、锡）的资源量、储量、产能产量变化，以及关键项目的建设与投产进度。数据截止日为2026年9月23日，研究区间为2026—2035年。
一、西藏：四大千万吨级铜矿基地
（一）巨龙
巨龙是中国备案资源量最大的铜矿山。
● 2024年备案累计查明铜金属资源量2,588.04万吨，为紫金收购时核实1,041万吨的约2.5倍，铜平均品位约0.29%。
● 伴生钼167.2万吨、平均品位0.019%；伴生银约1.51万吨（15,145吨）、平均品位1.68克/吨。
● 2024年估算铜边际品位，由2022年的0.30%降至0.17%。
采选规模与金属产量的对应关系：
● 一期15万吨/日矿石，2021年12月投产；2025年产铜19.38万吨、钼7,952吨、银109.8吨、金0.35吨。
● 二期2026年1月23日建成投产，新增20万吨/日，总规模达35万吨/日、年处理矿石约1.05亿吨。
● 达产后，年产铜由19.38万吨提升至30万—35万吨（公司预计2026年当年矿产铜约30万吨），钼由0.8万吨提升至约1.3万吨，银由109吨提升至约230吨。
● 三期规划年采选矿石约2亿吨（日采选规模60万—65万吨），处于规划与可行性研究阶段；若获批，最终开采海拔由二期的4,452米降至3,880米，境界内可供开发铜储量超2,000万吨。
● 一、二、三期合计，年产铜约60万吨。
股权结构：
● 西藏紫金实业（紫金全资孙公司）直接持股57.3534%，藏格矿业持股30.78%。
● 西藏墨竹工卡大普工贸持股9%，西藏地质矿产集团持股2.8666%。
● 紫金合计持有巨龙铜矿约58.16%权益。
（二）玉龙
● 累计查明铜资源量753.4万吨；保有储量8.68亿吨矿石量、铜金属量约573万吨，品位0.66%，可采年限43年。
● 2026年1月完成增储，新增铜金属资源量131.42万吨、伴生钼10.77万吨。
产能的几个台阶，均为累计矿石处理量口径：
● 一期年产铜3万吨（2009—2015年）。
● 二期1,800万吨/年矿石、年产铜12万吨，2023年小技改提升至15万吨。
● 当前2,280万吨/年矿石、年产铜15万—16万吨。
● 三期3,000万吨/年矿石（2025年6月获核准），公司口径2027年投产、铜金属年产量约18万吨；该值低于按处理量的线性外推，反映三期入选品位下降。
● 四期4,500万吨/年矿石（预可研已完成、处于前期论证，公司明确四期在三期建成达产后方正式启动，尚无最终方案、投资总额与建设时间表）；按处理量比例推算，对应铜金属产量约25万—30万吨/年（系推算、非公司披露）。
以金属产量计：
● 三期公司口径约18万吨，较当前15万—16万吨小幅提升。
● 四期按处理量比例推算约25万—30万吨，较三期跃升空间更大，是产能增量更大的一级。
● 三期建设的色公弄尾矿库，可承接四期1,500万吨/年选厂的尾矿排放，无需新建尾矿库，构成四期的关键建设条件。
茶亭铜多金属矿：
● 由玉龙铜业于2025年10月以86.09亿元竞得探矿权。
● 累计查明铜约174万吨（@0.31%）、金248吨（@0.43g/t），探转采与可研工作推进中。
（三）多龙
多龙是超大型斑岩—浅成低温热液型铜金矿。
● 开发利用方案设计利用铜金属量691万吨、金303吨、银1,758吨。
● 矿石资源量14.4亿吨，平均品位0.48%；远景铜超2,000万吨。
● 管理层预计2027年34万-35万吨。
● 7,500万吨/年采选项目可研已通过西藏自然资源行业联合会评审。
● 该采选规模对应年产铜约30万吨、金约8吨，服务年限24年。
● 采矿权申请已报送西藏自治区自然资源厅审批，按程序推进。
（四）甲玛
● 铜资源量经2026年6月更新后，升至约1,214万吨。
● 采选规模由5万吨/日扩至约16万吨/日的方案，已获管理层批准（2026年8月13日公告），预可研推进中，后续仍需完成内部审核与监管程序。
按矿石量折算金属量：
● 5万吨/日设计产能，对应铜约9.6万吨、金约3.3吨、银约206吨。
● 16万吨/日方案，对应铜约30.8万吨、金约10.7吨、银约659吨（甲玛矿区测算口径）。
● 叠加长山壕地采约2.76吨，公司合计金约13.5吨。
二、非洲：三座世界级铜矿
（一）卡莫阿—卡库拉（刚果（金））
2026年3月31日发布的技术报告（基准日2025年12月31日）显示：
● 指示资源量12.7亿吨矿石、品位2.65%，含铜约3,400万吨。
● 推断资源量3.36亿吨、品位1.82%，含铜约610万吨。
● 合计约4,010万吨，支撑25年矿山服务年限。
● I、II、III期选厂合计1,700万吨/年的综合稳态矿石处理能力，对应年化50万吨以上阳极铜。
股权结构：
● 卡莫阿控股持项目80%，刚果（金）政府持20%干股。
● 艾芬豪矿业与紫金矿业，各间接持39.6%。
（二）TFM（刚果（金））
● 矿石量13.43亿吨，铜品位2.24%，铜金属量约3,014万吨、钴331.32万吨。
● 混合矿五条生产线已全面达产，年产能45万吨铜。
● 洛阳钼业间接持股80%。
（三）KFM（刚果（金））
● 矿石量2.29亿吨，铜430.51万吨、钴208.76万吨。
● 现有年产能15万吨铜。
● 二期投资10.84亿美元、预计2027年建成投产，新增原矿处理726万吨/年，达产年均新增铜10万吨。
● 洛阳钼业间接持股71.25%。
三、紫金矿业
（一）总量、目标与资源家底
● 2025年矿产金89.58吨、矿产铜108.51万吨（同比+1.56%）、矿产银438.96吨。
● 2026年计划金105吨、铜120万吨、银520吨。
● 2028年目标金130—140吨、铜150—160万吨、银600—700吨。
● 2035年远景为定性承诺——"主要指标较2025年实现跨越式增长，部分指标达到全球首位"，未披露具体吨数。
2025年末资源储量：
● 总资源量铜10,968万吨、金4,610吨。
● 总储量铜5,661万吨、金1,996吨。
● 权益储量铜4,463万吨、金1,638吨，权益系数金约82.1%、铜约78.8%。
需要提示的两点：
● 2025年矿产铜仅同比增长1.56%，产量增长与业绩增长并非同一节奏。
● 上述合并口径，已包含控股子公司紫金黄金国际、藏格矿业的并表产量；集团加总以本口径为准，不与子公司单列数字重复相加。
（二）卡莫阿—卡库拉
紫金权益存在两个口径：
● 2025年报资源储量表采用44.20%，为合并报表与权益折算口径。
● 2025年6月淹井事件公告称实际权益约44.44%，包含紫金所持艾芬豪股份映射的间接权益；39.6%为更早的局部口径。
产量指引（铜金属，100%项目口径）：
● 2026年29万—33万吨阳极铜，后收窄至29万—31万吨。
● 2027年38万—42万吨。
● 管理层预期2028年起，年化阳极铜产量提升至50万吨以上。
● 四期扩建论证目标为80万吨/年。
C1现金成本：
● 2026年2.60—3.00美元/磅。
● 2027年降至2.10—2.50美元/磅。
● 2028年起目标约2.00美元/磅。
修复进度：
● 卡库拉矿山排水作业已完成70%以上，矿山东区地下水位保持稳定。
● 2026年一季度产铜71,417吨（含一步炼铜冶炼厂63,671吨阳极铜）。
● 二季度开采298万吨矿石，相当于年化约1,200万吨、为选厂综合设计产能的约70%。
● 5月、6月回收率均达88%以上，卡库拉原矿品位连续两个月超过3.1%。
● 卡莫阿矿山综合采矿能力，预计2026年四季度提升至年化850万吨。
配套方面：
● 50万吨/年一步炼铜冶炼厂产能爬坡中。
● 60兆瓦光伏电站及电池储能系统2026年二季度并网，第二批60兆瓦计划次年并网。
（三）巨龙
● 2026年上半年矿产铜13.40万吨、金423千克、银80.35吨、钼4,711吨，回收率已达86%——一期达到同等水平耗时四至五年。
● 管理层预计2027年31万—32万吨。
● 即便三期尚未启动，2029—2030年进入高品位区后，一、二期合计产能仍可达35万—40万吨。
● 三期由紫金主导推进并力争纳入国家重大项目，具体获批与开工节点取决于审批进展。
（四）白河铜钼矿（秘鲁）
● 位于秘鲁北部皮乌拉大区，安第斯山脉海拔2,200米至2,800米处，为全球十大未开发铜矿之一，属超大型低品位斑岩矿床。
● 紫金官网披露：资源量（含储量）铜1,131.89万吨、品位0.47%；钼45.8万吨、品位0.02%，设计露采，项目状态为"筹建"。
股权结构：
● 紫金51%，铜陵有色金属集团控股35%，厦门建发14%。
● 其中铜陵集团的35%权益留在控股股东层面，上市公司铜陵有色（000630.SZ）不直接持股。
● 历史上集团曾有将米拉多铜矿注入上市公司的先例，但白河是否注入及具体安排，目前无承诺与节点。
项目历程与进展：
● 项目于2007年由紫金联合铜陵、建发通过厦门紫金铜冠收购获得，此后因社区冲突与环保争议长期搁置。
● 2024年取得两项关键进展：环评修正案获批，清除重启的核心法律障碍；钱凯隧道贯通，打通矿区至港口的物流通道。
● 一期设计年处理矿石2,500万吨，规划年产铜精矿含铜近20万吨，并预留年采选矿石5,000万吨的能力。
● 主要变量为社区关系与环境合规。
● 以体量计，项目落地后足以与巨龙、卡莫阿并列。
（五）其他主要矿山
● 塞尔维亚丘卡卢—佩吉＋博尔铜矿，2025年合计矿产铜29.6万吨，正推进年总产铜45万吨改扩建。
● 刚果（金）科卢韦齐（67%）、黑龙江多宝山—铜山（100%）、福建紫金山金铜矿（100%）、新疆阿舍勒（51%）。
● 西藏朱诺（昂仁，53.59%，规划约7.6万吨/年）、雄村（紫金45%、金川55%，规划约4.6万吨/年）。
● 哥伦比亚武里蒂卡（58.96%）、苏里南罗斯贝尔（95%）、加纳阿基姆（85%）、哈萨克斯坦瑞果多（85%），均于2025年收购并表。
四、洛阳钼业
（一）产量与目标
● 2025年铜74.11万吨、钴11.75万吨、钼1.39万吨、钨0.71万吨、铌1.03万吨、磷肥121万吨。
● 2026年指引铜76万—82万吨。
● 2028年目标为80万—100万吨区间——2025年的74.11万吨已接近原定2028年80万吨目标，故公司最新口径为区间而非单一值。
（二）黄金资产与在建项目
● 巴西金矿资产黄金资源量501.3万盎司、储量387.3万盎司。
● Aurizona、RDM及Bahia综合体金矿，2026年1月完成100%权益交割。
● 奥丁（Cangrejos，厄瓜多尔，100%）计划2029年建成投产，但"2029年南美洲20吨产金能力"为公司区域合并表述，奥丁单独设计产能未披露。
● TFM三期处于加速前期筹备。
● 公司2025年未单独披露矿产金产量，2026年首次给出6—8吨指引。
五、紫金黄金国际与招金矿业
（一）紫金黄金国际（2259.HK）
紫金黄金国际是紫金矿业控股并表的境外黄金业务平台，2025年9月30日分拆于港交所主板上市；IPO（含超额配售）完成后，紫金矿业仍持股85%、维持控制及财务并表，其全年矿产金已计入紫金矿业合并口径。本节单列，仅为展示其海外资产明细。
● 2025年矿产金46.9吨（控股矿山约45.4吨），2026年目标59.2吨，2028年70—75吨。
● 资源量金1,972吨、银1,611吨、铜16.3万吨；储量金917吨、银663吨、铜9.3万吨。
● 权益口径储量金830吨，权益系数约90.5%。
● 资产分布于哥伦比亚、澳大利亚、苏里南、圭亚那、加纳、哈萨克斯坦、巴布亚新几内亚、吉尔吉斯斯坦八国。
在建采选规模：
● 阿基姆由850万吨/年提升至约1,300万吨/年（年产金目标13吨以上）。
● 瑞果多新增1,000万吨/年（整体约1,600万吨/年、年产金约11吨）。
● 罗斯贝尔Saramacca新增400万吨/年；吉劳—塔罗新建200万吨/年。
● AISC已由约1,501美元/盎司升至约1,678美元/盎司，产量增长伴随成本与资本开支同步上行。
（二）招金矿业（1818.HK）
● 2025年黄金总产量27.23吨，其中矿产金19.8吨；其余为冶炼加工金，来自外购原料，不计入矿山产量。
● JORC口径资源量1,504.68吨、可采储量521.24吨。
海域金矿（瑞海矿业）：
● 设计采选规模1.2万吨/日矿石，全面达产年黄金产量15—20吨。
● 公司2025年中工作会议提出"确保2027年底建成即达产"，正式披露中具体节点仍待明确。
其他资产：
● 阿布贾金矿持88%权益。
● 奥德兰通过西金矿业60%股权，间接控股科马洪金矿。
● 2026年上半年矿产金8.00吨、同比下降21.87%，受国内矿山停产整改影响。
六、中国黄金国际
（一）2025年经营情况
● 2025年铜70,883吨、金5.51吨。
● 甲玛矿区处理矿石1,184万吨（同比+44.4%），产铜70,883吨、金2.50吨、银175.6吨、铅40,912吨、锌23,446吨、钼768吨。
● 长山壕金矿产金3.01吨，露天开采接近寿命末期，品位由0.58克/吨降至0.49克/吨，转入地采后预计年平均产金约2.76吨。
● 中国黄金集团持股40.01%。
（二）资源量更新
2026年6月30日、按NI 43-101口径更新：
● 探明及控制资源量13.35亿吨，平均铜品位0.69%、铜当量品位1.12%，含铜约915万吨、钼44万吨、银5.41亿盎司、黄金1,245万盎司。
● 推断资源量4.55亿吨、含铜约299万吨。
● 铜总资源量约1,214万吨。
● 地下证实＋概略储量5.185亿吨、铜平均品位约1.0%、含铜约517万吨。
● 露天证实＋概略储量1.1274亿吨、铜品位0.49%、含铜约55万吨。
● 探明矿产资源量由1亿吨增至6.23亿吨，增幅523%。
（三）扩产路径
以下均为矿石处理量口径：
● 2027年尤隆布尾矿库竣工，运行产能由3.4万吨/日提升至4.4万吨/日。
● 2028年前后恢复至5万吨/日设计产能（对应铜约9.6万吨、金约3.3吨、银约206吨）。
● 远期拟扩至约16万吨/日（2026年8月13日公告，对应铜约30.8万吨、金约10.7吨、银约659吨），预可研推进中，仍需完成内部审核与监管程序。
关于现金成本：
● 甲玛铜扣除副产品抵扣后的现金成本，2025年为-0.28美元/磅，2026年上半年为-1.75美元/磅。
● 负值代表金、银、钼等副产品抵扣额超过铜现金生产成本，不代表不存在采选成本。
● 这一成本结构意味着，甲玛在极端价格环境下仍具备较强生存能力。
七、中国有色矿业与五矿资源
（一）中国有色矿业（1258.HK）
● 2025年自有矿山产铜14.31万吨；公司现有铜产能约16万吨。
● 综合铜产量54.96万吨（含粗铜、阳极铜、阴极铜及代加工），不用于矿山增量模型。
分部数据：
● 中色非洲矿业阳极铜55,464吨。
● 中色卢安夏阴极铜45,018吨。
● 刚波夫矿业阴极铜37,148吨。
增量项目：
● 中色卢安夏新矿浅部2027年年中投产，新增约1.2万吨/年。
● 刚波夫门赛萨2028年年中投产，新增铜精矿含铜约2万吨/年。
● 中色卢安夏新矿深部2029年年中投产，约4.3万吨/年。
● 本卡拉（哈萨克斯坦）2029年投产，约4.5万吨/年以上。
● 谦比希湿法桑巴2029年下半年投产，约2万吨/年。
● 谦比希东南矿体二期，建成后新增铜精矿含铜约4.6万吨/年，最早2030年左右建成。
● 上述六项增量合计约18.6万吨；在现有约16万吨产能基础上，"十五五"末期自有矿山年产铜有望突破30万吨。
（二）五矿资源（1208.HK）
● 2025年铜50.69万吨、锌23.21万吨、金11.81万盎司、银1,056.48万盎司。
● Las Bambas铜精矿含铜41.08万吨，2026年指引38万—40万吨。
● Kinsevere电解铜5.28万吨，2026年指引6.5万—7.5万吨，硫化矿扩建爬坡中。
● Khoemacau铜精矿含铜4.21万吨，扩建至13万吨/年已于2026年2月破土动工，预计2028年上半年产出首批铜精矿，伴生银年均超400万盎司。
● Chalcobamba属Las Bambas矿坑与矿石来源开发，不形成独立选冶产能。
● 三项核心铜资产的经济权益比例，公司未披露。
八、中金黄金、山东黄金、赤峰黄金
（一）中金黄金（600489.SH）
● 2025年矿产金18.40吨、矿山铜6.62万吨；电解铜41.70万吨为冶炼产品，不作为矿山产量。
● 2026年计划矿产金18.72吨、矿山铜7.65万吨。
● 截至2025年末，保有资源量金917.35吨、铜234万吨、钼61万吨。
纱岭金矿（莱州中金，公司2023年完成收购，资产在上市公司体内）：
● 位于胶东焦家断裂带，保有金资源量约372吨，平均品位2.77克/吨，设计年产能10吨，为全球第六大单体金矿。
● 截至2026年半年报，尾矿库已基本建成，选矿厂完成带水试车，项目正式投产在即。
● 满产后，矿产金年产量有望达10吨。
集团资产注入：
● 2025年5月公告，拟收购中国黄金集团持有的内蒙古金陶49.33625%股权、河北大白阳80%股权、辽宁天利70%股权、辽宁金凤70%股权，目前处于审计评估阶段。
大东沟金矿（辽宁）：
● 2025年9月15日经辽宁省自然资源厅评审备案，全区-720米标高以上探明金矿石量25.86亿吨、金金属量1,444.49吨，平均品位0.56克/吨，为国内首个单体千吨级金矿床。
● 开采方案评审意见书披露：露天开采拟建生产规模6,000万吨/年、服务年限36年（含2年基建期）；地下开采拟建1,500万吨/年、服务年限30年；矿山总服务年限66年。
● 开发主体为辽宁省地矿集团下属上达矿业，辽宁省地矿集团持90%，中国黄金集团通过中国黄金集团建设有限公司持10%。
● 集团正通过国有产权无偿划转方式推进增持，以实现与辽宁方对等控股，并已明确在条件成熟后分阶段注入上市公司。
● 截至当前，中金黄金不直接持有大东沟金矿股权。
（二）山东黄金（600547.SH / 1787.HK）
● 2025年矿产金48.89吨。
● 卡蒂诺矿产金5,424千克、权益产金4,610千克。
● 贝拉德罗按50%并表——两者体现子公司股权与合资项目并表比例，不可相加后重复计算。
● 2025年末，权益口径保有黄金资源储量1,979.33吨。
三大深部工程：
● 三山岛（1.5万吨/日扩建，副井已掘砌到底）。
● 焦家（设计出矿能力660万吨/年，五条主控竖井四条已到底）。
● 新城（主控竖井已完成）持续推进。
2026年产量指引大幅下调。
● 9月24日，公司董事会审议通过调整2026年度生产经营计划：矿产金产量由原计划"不低于49吨"，下调至36吨—38吨，较2025年的48.89吨同比减少约11—13吨。
● 原因有二：一是上半年国内矿山安全事故后，全行业开展安全自查，公司同步推进安全规范管理提升；二是下半年国内矿山基建与烟台区域资源整合项目集中推进，建设挤占采矿，当期生产作业面减少。
● 这一影响在中报已经显现：2026年上半年矿产金19.10吨、同比下降22.70%；同期海外矿山产金6.69吨、同比增长18.03%，成为产量与利润的稳定器。
● 判断：本次下调是公司主动"以产量换安全、让位于基建整合"的结果，而非金价或需求问题，短期将压制全年业绩；待深部工程与资源整合建成，产量有望回补。这也再次说明，即便是龙头矿企，当年产量指引也并非刚性承诺，安全与基建节奏随时可能改变兑现曲线。
（三）赤峰黄金（600988.SH / 6693.HK）
● 2025年矿产金14.51吨、电解铜0.675万吨。
● 2020—2025年，矿产金由4.59吨增至14.51吨，五年复合增速约26%。
● 万象矿业持股90%（老挝政府持10%）。
塞班SND项目：
● 2026年7月30日更新资源估算，控制＋推断资源总金属量260吨金当量（首次估算107吨，增幅143%）。
● 控制资源矿石1.70亿吨（金约96吨、品位0.55克/吨；铜约45万吨、品位0.26%）。
● 推断资源矿石1.90亿吨（金约76吨、品位0.39克/吨；铜约36万吨、品位0.19%）。
● 合计金金属量约170吨、铜金属量约81万吨；按0.4克/吨金当量边界品位估算，总矿石量3.60亿吨。
● 金综合回收率可达88%，铜最高88.5%。
● 矿化向西南及深部仍未封闭，公司正推进预可行性研究前期工作。
● 卡农铜矿设计年处理铜矿石130万吨，管理层预计2027年下半年投产。
紫金入股：
● A股以41.36元/股收购2.42亿股，对价约100.06亿元人民币。
● H股以30.19港元/股认购3.11亿股，对价约93.86亿港元。
● 港元按约0.88折人民币后，合计约182.6亿元人民币。
● 交易完成后，紫金持有5.72亿股，占H股定增后总股本25.85%。
● 截至2026年9月23日尚未交割，先决条件包括反垄断审查与交易所合规性审查。
九、铜陵有色、江西铜业、金诚信
（一）铜陵有色（000630.SZ）
● 2025年自产铜精矿含铜19.77万吨；阴极铜195.48万吨含大量外购矿及加工业务。
米拉多：
● 一期年处理矿石2,000万吨，对应铜金属量约9.6万吨，已建成达产。
● 二期新增2,620万吨/年矿石、总处理能力4,620万吨/年，新增铜精矿含铜产能14万吨/年，与一期合并总产能约25万吨/年铜。
● 二期工程2025年11月完成联动试车，正式投产待《采矿合同》签署后实施。
● 控股股东集团层面持有秘鲁白河铜钼矿35%权益，上市公司不直接持股，注入与否无明确承诺。
（二）江西铜业（600362.SH）
● 2025年阴极铜238.04万吨、白银1,383.18吨、黄金118.93吨。
● 2025年自产铜精矿含铜26.99万吨、同比增长35.15%（2024年为19.97万吨）。
● 其中国内五大矿山（德兴、永平、武山、城门山、银山）合计19.68万吨（德兴15.22万吨），另通过第一量子权益获得约7.3万吨。
● 2026年计划铜精矿含铜20万吨，系自有矿山口径。
● 2026年上半年自产铜精矿含铜13.64万吨。
索尔黄金：
● 100%股权于2026年3月5日完成收购（对价8.67亿英镑）。
● Alpala矿床资源量铜1,220万吨、金864.66吨；证实＋概略储量铜320万吨、金266.7吨；铜平均品位0.7%，高于全球0.5%的平均水平。
● 索尔黄金合并口径还包括Tandayama—América、Cacharposa等矿床，合计探明及控制资源量铜约1,410万吨、金约1,029吨。
● 并表后，公司资源量铜增至约2,296万吨（+168%）、金增至约1,282吨（+464%）。
● 索尔黄金2024年预可研口径为分两期各1,200万吨矿石、合计2,400万吨，达产年均铜12.3万吨、金27.7万盎司，设计服务年限28年。
● Cascabel为公司资源价值的核心，具体投产节奏以公司后续披露为准。
（三）金诚信（603979.SH）
● 2025年铜金属（当量）产量9.14万吨、销量9.27万吨；矿山资源开发业务毛利率44.68%。
Lonshi：
● 东、西区合计保有矿石5,434万吨、平均品位3.04%。
● 西区持股95%、已投产约4万吨/年。
● 东区持股95%、设计地下开采250万—350万吨/年矿石、基建期4.5年，2025年下半年开工。
其他矿山：
● Lubambe保有矿石7,989万吨、品位1.95%、持股80%（尚待技改达产，拟向ZCCM-IH转让项目公司10%股权仍在沟通）。
● Dikulushi保有矿石约43万吨、铜品位7.58%、持股90%。
● San Matias（哥伦比亚，97.5%）与迈蒙铜金矿处开发前期。
● 两岔河磷矿北采区设计50万吨/年，力争2028年底投产。
十、西部矿业、藏格矿业、宏达股份
（一）西部矿业（601168.SH）
● 2025年矿产铜约16.45万吨（其中玉龙铜业15.21万吨、获各琦1.24万吨）。
● 公司合计保有铜843.46万吨、铅136.82万吨、锌236.99万吨、钼41.39万吨、金259.68吨、银3,280.91吨。
● 对玉龙铜业持股58%。
● 玉龙三期矿石处理由2,280万吨/年提至3,000万吨/年已获核准，公司口径2027年投产、铜金属年产量约18万吨（低于线性外推，反映入选品位下降）。
● 玉龙四期4,500万吨/年矿石处于前期论证（按处理量比例推算铜金属约25万—30万吨/年，系推算、非公司披露）。
● 茶亭（铜约174万吨、金248吨）探转采与可研推进中。
（二）藏格矿业（000408.SZ）
● 紫金国际控股持股26.01%（2026年6月30日）。
● 公司独立持有巨龙铜业30.78%股权。
巨龙经营数据：
● 2025年营业收入166.63亿元、净利润91.41亿元。
● 2026年上半年营业收入150.04亿元、净利润92.23亿元、矿产铜13.40万吨。
● 藏格2026年上半年投资收益28.39亿元，占归母净利润78.03%；长期股权投资占总资产41.24%。
权益铜产量：
● 2025年约5.97万吨。
● 巨龙一、二、三期合计达产年产铜约60万吨，30.78%权益对应约18.47万吨。
其他项目：
● 刚果（布）Kanga钾盐矿，氯化钾资源量19.89亿吨（控制8.10亿吨、品位17.12%；推断11.79亿吨、品位16.47%），交易仍待境内外审批。
● 察尔汗氯化钾产能已由200万吨/年核减至120万吨/年。
● 麻米错盐湖2026年三季度投产。
（三）宏达股份（600331.SH）
● 直接持有多龙铜矿30%（四川宏达集团持40%、西藏地质矿产集团持30%，三者互相独立）。
● 多龙7,500万吨/年采选对应年产铜约30万吨、金约8吨；30%权益对应铜9.0万吨、金2.40吨。
● 7,500万吨/年采选可研已通过评审；采矿权申请已报送西藏自治区自然资源厅审批，按程序推进；远期目标2030年投产。
● 2025年营业收入37.93亿元，处于扭亏改善通道。
现有主业：
● 磷化工（磷酸盐42万吨/年、复合肥30万吨/年）。
● 天然气化工（合成氨20万吨/年）。
● 锌冶炼（电解锌10万吨/年、锌合金10万吨/年）。
十一、山金国际、万国黄金、兴业银锡、灵宝黄金
（一）山金国际（000975.SZ）
● 2025年矿产金7.60吨（销量7.11吨）、矿产银164.10吨（销量164.97吨）。
● 权益结构：吉林板庙子95%、华盛金矿60%、黑河洛克100%、青海大柴旦90%、玉龙矿业76.67%、纳米比亚Osino 100%。
● 克金成本合并摊销后142.18元/克、摊销前123.09元/克，成本优势居前。
● Osino双子山2027年上半年投产，达产年黄金产能约5吨。
（二）万国黄金集团（03939.HK）
● 持有金岭矿88.2%有效权益（万国持祥符金岭98%，祥符金岭持金岭矿90%）。
● 2025年营业收入31.612亿元。
● 截至2025年末，金岭黄金资源量403.4吨、储量241.9吨，较2024年末分别增长79.7%和550.1%。
● 单位完全成本2023—2025年分别为289.4、266.5、243.5元/克。
浮选扩建：
● 已签署可研合同，设计目标1,300万吨/年矿石（公开建设信息称1,350万吨/年，最终值以公司披露为准），2028年计划建成。
● 按储量品位约1.3克/吨、整体回收率约80%估算，远期满产有望实现约15吨黄金年产量。
● 紫金通过金山（香港）国际矿业持13.72%，陈景河自2026年2月2日起任首席顾问，初始任期四年、可自动续期。
其他资产：
● 新庄矿（江西宜丰）为在产多金属矿。
● 西藏昌都哇了格银铅矿矿石资源量4,302.70万吨（铅159.45万吨、银1,937.20吨），已进入探转采。
（三）兴业银锡（000426.SZ）
● 2025年矿产银301.03吨（同比+31%）、矿产锡6,679.34吨。
● 银漫矿业100%，贡献归母净利润的79%；宇邦矿业85%。
● Achmmach锡矿（摩洛哥，96.04%，2025年8月收购）处建设期。
银漫扩建：
● 采选规模由165万吨/年扩建至297万吨/年矿石（2026年7月取得建设用地批复并具备开工条件）。
● 公司预计2028年四季度带料试车（该预计不构成承诺）。
● 达产后，银产能由180吨/年增至360吨/年、锡由0.8万吨/年增至1.6万吨/年。
宇邦扩建：
● 825万吨/年矿石扩建，达产后年产银约450吨为建设目标。
● 宇邦银储量2.09万吨，为亚洲第一单体银矿，但品位仅72.96克/吨，显著低于银漫的约185克/吨。
（四）灵宝黄金（3330.HK）
● 2025年矿山含量金5.94吨；冶炼分部16.9吨金锭为冶炼产品，不可与矿山口径相加。
Simberi（巴布亚新几内亚）：
● JORC黄金资源量153吨、平均品位1.4克/吨，2026年4月完成50%＋1股股权认购交割。
● 硫化矿扩建于2026年9月完成最终投资决策（FID），预计2028年建成投产，全面达产后年产量超过6吨。
● 华泰及华源保有资源量，由2025年末的13.20吨增至2026年6月30日的53.94吨。
十二、从规划到产量：四重约束条件
上述项目均处于推进过程中，差异在于所处阶段不同。由规划转化为产量，需依次跨越四重约束。
（一）审批
● 多龙采矿权申请已报送自治区主管部门，按程序推进。
● 巨龙三期处于规划与可行性研究阶段，由紫金主导并力争纳入国家重大项目。
● 白河铜钼矿已完成环评修正案，社区关系协调持续推进。
● 卡莫阿的工程地质扰动已发生并处于修复中——2025年5月矿震与淹井，使当年产量指引由52万—58万吨调整至37万—42万吨，2026年进一步调整为29万—33万吨；目前排水作业已完成70%以上、回收率回升至88%以上。
（二）融资
● 西部矿业未来数年每年固定资产资本开支40亿—50亿元。
● 江西铜业2026年投资计划265.79亿元。
● 万国金岭扩产达产资本投入5.17亿美元。
● KFM二期投资10.84亿美元。
● 宏达股份需多渠道融资。
● 藏格矿业刚果（布）项目承担约8.68亿元。
● 兴业银锡宇邦并购形成40.77亿元有息负债。
（三）建设
● 巨龙一期、二期各用时18个月，采选规模由15万吨/日提升至35万吨/日。
● 该速度为极限环境下的高强度组织结果，不宜简单外推。
● 白河自2007年获得到2024年环评突破，历时十七年，反映海外项目中社区与环保变量往往较工程本身更为耗时。
（四）爬坡
● 巨龙二期2026年1月投产，上半年矿产铜13.40万吨，回收率已达86%，而一期达到同等水平耗时四至五年。
● 卡莫阿2026年二季度开采298万吨矿石、相当于年化约1,200万吨，仅恢复至设计产能的约70%。
● 玉龙三期即便如期建成，由基建完工到公司口径约18万吨达产，仍需经历爬坡周期。
四重约束各自需要时间，全部跨越之后，规划产能方转化为产量表上的实际数字。
十三、资源接续与矿山寿命
● 紫金矿业：总储量铜5,661万吨、金1,996吨；按当前产量节奏推算，金的静态接续压力明显高于铜，这也是公司将"上产"新增为工作总方针维度的背景。
● 紫金黄金国际：权益储量金830吨，接续压力最大，需依赖持续并购与增储维持增长。
● 卡莫阿—卡库拉：约4,010万吨铜资源量，支撑25年矿山服务年限与1,700万吨/年综合稳态矿石处理能力，四期扩产仍在论证。
● 甲玛：地下证实＋概略储量含铜约517万吨，静态可采年限超过20年。
● 玉龙：累计查明铜资源量753.4万吨，保有铜金属量约573万吨，可采年限43年。
● 多龙：服务年限24年，远景铜超2,000万吨。
● 白河：铜1,131.89万吨、钼45.8万吨，一期设计年处理矿石2,500万吨、年产铜近20万吨，预留年采选矿石5,000万吨的能力。
● 大东沟：金金属量1,444.49吨，露天6,000万吨/年、地下1,500万吨/年，总服务年限66年。
● 金岭：储量241.9吨，按远期约15吨/年推算，静态可采年限约16年，另有境界内推断资源与南部潜在资源接续。
需要反复强调的口径是：
● 资源量与产量之比偏低的公司，须通过持续并购或增储，维持增量的可持续性。
● 资源量不等于储量，查明资源不等于可采储量，储量不等于已批准产能。
● 矿石处理量不等于金属产量，累计口径不等于新增口径。
十四、风险提示
● 产量兑现风险：2035年数值除紫金黄金国际2026年59.2吨、2028年70—75吨等公司明确指引外，均基于设计产能、工程进度与历史爬坡节奏推算；紫金矿业2035年仅有定性远景承诺，未披露具体吨数。多龙采矿权仍在办理，米拉多二期投产待《采矿合同》签署，卡莫阿修复后爬坡仍需时间。兴业银锡银漫2026年7月事故后，选矿尾矿系统已于9月复产，采区仍在整改。
● 安全与环保停产风险：2026年国内矿山安全监管强化，矿难、事故与停产整改直接冲击当年产量。中国黄金国际甲玛2023年因尾矿库事故停产、2024年5月方复产；兴业银锡银漫2025年3月与2026年7月两次事故停产；山东黄金已因此于9月24日将2026年矿产金目标，由"不低于49吨"下调至36吨—38吨，当年产量与业绩承压。
● 国别与政策风险：刚果（金）的矿业法、特许权费率、出口配额，影响紫金、洛阳钼业、金诚信、中国有色矿业、五矿资源；秘鲁社区关系同时影响Las Bambas与白河；厄瓜多尔《采矿合同》直接决定米拉多二期投产，江西铜业Cascabel同样位于厄瓜多尔；此外还有赞比亚、哈萨克斯坦、加纳、哥伦比亚、老挝、刚果（布）等多点敞口。
● 成本上行风险：紫金黄金国际AISC由约1,501美元/盎司升至约1,678美元/盎司；招金矿业2026年上半年克金成本322.97元/克、同比上升49.39%；西藏选矿铜资源税拟由5.0%上调至9.0%，直接影响西部矿业与未来投产的多龙铜矿。
● 统计口径风险：本报告分公司明细按控股矿山100%口径列示、联营合营按权益法另计，但集团内部存在多组母子上市平台——紫金黄金国际（紫金矿业持股85%并并表）、藏格矿业（紫金矿业控股并并表）、山金国际（山东黄金控股并并表）；子公司产量与资源量已含于母公司合并报表，做集团或全行业加总时须以母公司合并口径为准、消除内部重复，切勿将母子公司数字相加。冶炼产量不等于矿山产量，矿石处理量与金属产量、累计口径与新增口径亦不可混用。
十五、核心结论
● 第一，未来十年A股与港股主要矿业公司的金铜增量，重心在西藏与非洲。 西藏四大基地（巨龙、玉龙、多龙、甲玛）与非洲三座世界级铜矿（卡莫阿—卡库拉、TFM、KFM）构成铜供给增量的主体；黄金增量则分布于紫金系、招金海域、山东黄金深部、赤峰塞班、万国金岭，以及中金黄金纱岭与大东沟等线索。
● 第二，四个体量最大的待释放铜项目：巨龙三期（一至三期合计年产铜约60万吨，规划可研阶段）、卡莫阿—卡库拉（2028年起恢复50万吨以上，修复后重新加速）、多龙（7,500万吨/年采选，对应30万吨铜、8吨金，权证办理中）、玉龙四期（4,500万吨/年矿石，推算25万—30万吨，前期论证）。此外，紫金秘鲁白河（铜1,131.89万吨、钼45.8万吨）与辽宁大东沟（金1,444.49吨），是两个体量最大、尚未进入上市公司产量表的项目。
● 第三，权益结构对实际享有产量的影响显著。 西部矿业对玉龙铜业持股58%，藏格矿业独立持有巨龙30.78%，宏达股份持多龙30%；紫金集团层面金权益系数约82.1%、铜约78.8%；五矿资源核心铜资产权益比例未披露；铜陵集团持白河35%而上市公司不持股；中金黄金目前不持有大东沟股权。100%矿山口径下相同的产量，经权益比例折算后，归属于上市公司股东的部分存在显著差异。
● 第四，资源禀赋与产量落地之间存在系统性时滞。 多龙的权证办理与巨龙的十八个月建成形成对照；白河自获取到环评突破历时十七年；卡莫阿在工程地质扰动后，需要完整的修复与爬坡周期；山东黄金当年产量目标也会因安全与基建临阵下调。资源量决定项目天花板，审批、融资、建设与爬坡的执行力，决定产量兑现节奏。
● 第五，五个最关键的变量：卡莫阿修复后能否如期回到50万吨以上；巨龙三期能否获批；多龙采矿权何时落地；米拉多二期《采矿合同》能否签署；甲玛16万吨/日方案能否完成预可研及后续程序。上述变量，各自对应一家公司的核心增量。
数据说明与免责声明
● 本报告数据截止2026年9月23日（山东黄金产量调整为9月24日公告），研究区间2026—2035年。2035年产量除公司明确指引外，均基于设计产能、工程进度与历史爬坡节奏推算，不构成公司指引或承诺；紫金矿业2035年仅作定性远景承诺。
● 仍在推进的项目，最终节点以公司正式公告为准；赤峰黄金收购事项尚需先决条件实现或豁免方可交割；赤峰塞班、万国金岭南部潜在资源均处勘查阶段，资源估算包含前瞻性陈述。
● 资源量与储量已标注口径标准（中国固体矿产资源储量分类、JORC、NI 43-101），不同标准之间不可直接比较。
● 本文仅用于微信公众号"愤怒的龙卷风"研究交流，只讨论资源量、储量、产能产量及建设进度，不构成任何投资建议；市场有风险，投资需谨慎，据此操作、风险自担。$洛阳钼业(SH603993)$ $紫金矿业(SH601899)$ $西部矿业(SH601168)$


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