中金黄金2026年中报分析：拐点时刻到来

1、业绩情况

中金黄金在二季度金价回调比较大的情况下，中报业绩是不错的，26H1归母净利润43.6亿，同比增长23%。从季度业绩看，26Q2利润19.8亿元，同比增长19%，环比减少17%。二季度黄金利润减少，但铜的利润是增加的，所以整体利润表现尚可。

2、黄金业务

（1）黄金过往产量

如下图，近年来中金黄金的矿产金产销呈现"稳中有降"的趋势，2019年时候产销超过24吨，近几年稳定在18吨出头。原因也很简单，存量矿山品位下降带来产量下滑，加上这些年公司无大型新增项目投产，这也能体现出金矿不好找、开发周期长的特点，全球矿产金的总体产量，在过去10年年化增长仅1%，可见一斑。

（2）未来增量

中金黄金未来的矿产金增量，短期来自纱岭金矿，和内蒙古金陶、河北大白阳、辽宁金凤的同一控制下并购，中长期来自于辽宁大东沟等大型项目收并购。

(a)纱岭金矿：按照该项目进度，预计2026年可以进入试生产，2027年上半年正式投产，2028年爬坡至满产（10吨/年）。

(b) 内蒙古金陶、河北大白阳、辽宁金凤：合计2吨黄金产量，根据此前公司发布的公告，按照时间推算预计26年底或27年初完成并购。

(c)大东沟金矿等：辽宁大东沟金矿是新中国成立以来发现的规模最大单体金矿床，该矿共探明金矿石量25.86亿吨，金金属量1444.49吨。当前中金黄金集团持股10%，后续中金黄金集团持股比例可能先提升至50%，然后再规划将大东沟注入中金黄金体内。这与中金黄金集团的十五五目标相印证，即十五五集团层面黄金产量翻两番（✖4），作为集团旗下国内唯一黄金上市平台，中金黄金未来的大型项目并购可期。

在不考虑未来大东沟等项目并购，仅考虑纱岭金矿投产爬坡，和内蒙古金陶、河北大白阳、辽宁金凤这三个项目并购情况下，我推算公司26-28年黄金产量为18、24.5、30吨，对应权益口径为14、17.1、19.6吨。

（3）业绩测算

公司不披露单独的矿产金收入、成本等数据，而矿产品中还包含100多万吨硫酸，因此我们只能合并推算该部分业绩，这样会让矿产金的销售系数变高（实际上包含了副产品的收入），也会让单位成本变高（包含了副产品的成本），不过底层逻辑只要一致的话，就可以基于此推算未来业绩。

（a）价格：26Q1、26Q2黄金均价为1088、988元/克，26Q3、26Q4预计为929、980元/克，2026年全年均价996元/克。对27、28年价格预计年涨10%，分别为1096、1205元/克，这个预测相对还是比较保守的，到28年金价还没超过26年最高点。

（b）销量：按照产量口径。

（c）成本：公司的项目小而多，所以成本相对较高，纱岭金矿这种大型项目，成本大概率将低于现有成本，对整体成本减少有帮助；另外，存量矿山存在品位下滑带来的成本逐年上升压力。

3、铜业务

中金黄金的业务重心在黄金，除了25年Q3因矿山事故导致停产一段时间之外，近些年公司矿产铜年产量稳定在8万吨左右。

对于铜价，26Q1、26Q2均价为10.1、10.3万元/吨，26Q3、26Q4预计为10.7、11万元/吨，全年均价为10.5万元/吨，铜价在27年看涨，28年美国铜关税最后一次加税后有回调压力，所以推测27、28年铜价为11.6、9.2万元/吨。

4、合并

2026年已经过去大半，所以我们直接看2027年【金+铜】业绩弹性测算。

5、总结

今年美伊突然的冲突，一度引发市场三次加息的预期，可以说黄金"最坏"的时期已经结束，未来又进入很舒服的阶段。从公司发展层面来看，纱岭金矿投产可以让公司在27、28年保持成长，未来大东沟等项目并入，可以让公司在十五五后半段持续有成长预期。

从估值的角度来看，当前按照今年的盈利预测，对应14倍PE，股息率约3.2%，可以说下有保底，安全边际很高。未来的股价催化主要还是看金价上涨、纱岭金矿产量的兑现，以及未来大型矿山的注入，赔率可观。

风险提示

以上根据公司公开信息做出合理推断，不做投资建议，仅供投研参考。投资有风险，入市需谨慎。

$中金黄金(SH600489)$

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