业绩增长背后，五粮液切换了增长方式

不可否认，当下我国白酒产业仍处于深度调整期，资本市场对白酒股的担忧情绪也仍为浓厚，但在五粮液的半年报中，我们依然还是能够看到行业龙头的韧性。

8月28日晚，五粮液发布半年报，上半年，实现营收284.17亿元，同比增长20.87%，实现净利润87.53亿元，同比增长89.3%。从支撑来看，稳健增长的背后，固然有上年基数较低的影响，但更多无疑还是源于其核心产品价稳量增的贡献。

但如果把财报、批价和终端数据放在一起看，一个很值得关注的变化已经开始出现：五粮液正在把经营重心从渠道发货，逐渐转向真实动销。

这可能才是这份半年报真正值得看的地方。今天我们就来说说这个变化。

01

中报聚焦：净利润同比增长近90%，核心产品依旧能打

这份财报告诉了我们一个核心信息：五粮液仍然还是那个五粮液。

具体来说，在行业仍处深度调整期的背景下，五粮液却交出了一份稳健增长的中报答卷。其在上半年实现营收284.17亿元，同比增长20.87%，实现净利润87.53亿元，同比更是大幅增长89.3%。且整个上半年，其毛利率高达80.29%，再创历史新高。

五粮液逆势稳增的支撑是什么？疑还是其核心五粮液产品大幅增长的贡献。

从产品端来看，尽管上半年五粮液其他酒产品销量3.12万吨，同比大幅下降63.75%，营收32.35亿元，同比亦大幅下降60.17%。但其盈利能力更强的核心五粮液产品（毛利率高达87.91%）却实现销量1.63万吨，同比大幅增长88.26%，实现营收236.32亿元，同比大幅增长72.84%，为整体业绩提供了强劲的支撑。

核心产品大幅增长的背后，则是五粮液在场景营销、渠道协同及价格梳理等多个方面的合力推动。

譬如，在场景营销方面，面对行业竞争的加剧，五粮液持续聚焦商务宴请、高端宴席、节日礼赠等核心场景，通过常态化推进“名酒进名企”活动，深度挖掘高净值企业客户资源，做实高质量动销转化，从而推动从渠道驱动向消费者开瓶消费转型升级。据悉，仅“名酒进名企”系列活动自元春启动以来，便已累计拜访企业5416家，实现转化销售4050家，实现动销5.87亿元。

在渠道协同方面，五粮液则统筹核心终端、专卖店、KA、电商、直销团购等全渠道协同发展。一方面，持续做强核心终端与专卖店阵地，夯实线下基本盘。另一方面，升级上线五粮液会员中心微信小程序，深入推进官方旗舰店精细化、差异化运营，以此来构建各司其职、优势互补的渠道生态。据悉，当前其线下门店总数已超1700家，线上官方旗舰店则在1-7月实现销售超10亿元，同比增长超50%。

更为重要的是，在价格梳理方面，面对持续的下行压力，今年以来，五粮液利用数字化系统实施精细化管理，持续优化产品投放节奏。在这样的背景下，随着中秋、国庆等白酒销售旺季临近，市场需求走高，据悉，近期其核心产品市场价格已经企稳回升，第八代五粮液市场实际流通价已逐步回升至800元水平。

而价格的企稳，不仅给五粮液的业绩提供了坚实的支撑、让经销商松了一口气，同时在市场看来，这也是白酒板块改善的关键信号。对此，银河证券在近期研报中指出，在渠道库存处于低位、终端价格持续上涨的背景下，第八代五粮液有望在旺季实现量价良性共振，为整个白酒行业的筑底回升提供重要参考与信心支撑。

整体来说，无论从业绩数据还是具体动向来看，这无疑都算得上是一份符合预期的中报，也足以说明五粮液的基本面并未发生实质改变。

02

从经营渠道，转向经营消费者

除了核心产品增长外，五粮液在动销方面的表现尤其值得关注。

上半年，五粮液销售费用达到63.22亿元，同比增长80.65%，其中促销费用达到44.92亿元。

如果只看利润表，这当然不算一个漂亮的数据。但白酒行业现在面临的问题，本来就不是生产能力不足。真正的问题是，酒厂生产出来的酒，怎么更快地进入真实消费场景。

所以，今年五粮液最明显的变化，就是开始更主动地往消费者端走。

比如“名酒进名企”系列活动。活动自元春启动以来，累计拜访5416家企业，其中4050家实现销售转化，带来5.87亿元动销。

过去白酒企业更多依赖经销商去寻找企业客户，现在五粮液开始自己深入企业场景，把商务宴请和礼赠需求直接转化成消费。

C端也是类似的变化。今年5月，五粮液会员中心升级上线，目前会员规模已经超过1000万。官方旗舰店1—7月实现销售收入10.34亿元，同比增长57.89%。

这些动作说明，五粮液开始更直接地靠近消费者。

这会直接改变经营方式。比如宴席市场。五一期间，1618、39度五粮液等产品的相关宴席场次同比增长超过70%。

世界杯营销也是一样。截至6月底，世界杯联名产品矩阵销售额已经达到16亿元，并带来约400万新增用户，其中35岁以下用户占比达到40%。

这些投入都在帮助五粮液扩大真实消费场景。这也是为什么，我更愿意把今年销售费用的增长理解成一次增长模式切换的成本。

过去白酒最舒服的时候，渠道会主动承担大量销售工作。经销商愿意打款，也愿意囤货，酒厂只需要控制产量和价格。现在需求转弱以后，这套模式没那么好用了。酒厂必须自己往终端走。

费用自然会增加，现金流也会受到影响。上半年，五粮液经营活动现金流从去年同期净流入311.37亿元，变成净流出21.54亿元。公司给出的解释，是调整收款政策导致现金收取减少，同时银行承兑汇票到期额度同比下降。

这个变化放在渠道去库存的背景下，其实很好理解。

过去经销商愿意提前打款，相当于渠道长期给酒企提供了一笔免费的经营资金。现在行业在去库存，酒企如果继续要求经销商大量提前付款，只会进一步加重渠道压力。

所以五粮液开始调整收款节奏，本质上也是在给渠道留出调整空间。短期看，销售费用提高了，经营现金流也没以前那么漂亮。但另一边，渠道库存下降了，终端动销改善了，批价也开始修复。

这几件事情放在一起看，逻辑其实很清楚：五粮液正在牺牲一部分过去最舒服的财务表现，换渠道重新恢复健康。

而它之所以有能力这么做，还有一个很重要的基础。截至6月底，五粮液账上还有1190.89亿元货币资金，占总资产超过六成。这给了公司足够的调整时间。

过去白酒行业习惯先把货卖给渠道，再等待渠道慢慢消化。五粮液现在正在尝试把这个顺序改过来，先找到真实需求，再决定怎么投放产品。这条路短期肯定更费钱，也更考验组织能力。

但对于已经进入存量竞争的白酒行业来说，这可能也是必须完成的一次转型。五粮液正在从过去依赖渠道扩张的增长方式，慢慢切换到以真实动销为核心的增长方式。

而批价、库存和终端数据的改善，至少说明这场切换已经开始出现结果。

$五粮液(SZ000858)$ $贵州茅台(SH600519)$ $泸州老窖(SZ000568)$

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