华能国际业绩估值模型

先说一个判断

华能国际是最好的火电公司、火绿公司

电力行业的利润是同行业竞争，不是电力要和煤炭竞争、要和下游竞争

从23~26年，华能国际已经建立起对沿海地方电力企业的优势

大致度电利润高3~4分（vs浙能电力vs 粤电力）

有一个重要偏差

24年以来，

24年4季度、25年4季度、26年2季度，业绩预估与实际偏差值有点大

review了一下

每年2季度煤机利润环比一季度会在同等条件下减10亿±，

每年4季度煤机利润环比一季度会在同等条件下减15亿±，（不含减记）

二季度的利润变化，主要由检修引发

这个是今年预测没有估计到的。

二季度，华能国际26年vs24年，

电价跌了2.5分~3分，采购成本微降，煤机利润增长5亿。比24年利润略低的主要原因是新加坡大士能源的利润变化。

其他的影响，需要完整建模。

3季度利润预估

环比2季度

额外利润=环比发电量增加×现货电价点火差，按照当前沿海省份的情况，大致平均点火差能保一毛+，广东最佳，山东其次，浙江江苏最次。

对比24年，24年3季度煤机利润增幅反而有限，因为24年3季度各省份降低了先后电价，广东直降到3毛了。

所以24年3季度，反而业绩表现一般，叠加华能国际24年3季度有一笔10多亿的资产减记。华能国际24年3季度反而业绩只有1毛。

这里面引申出来一个model，

就是火电企业的利润怎么估。

国家是怎么签的。

由于高比例长协电量，以及长协电量是按月分摊的。

能源局工作底稿大致是按照如下做的。

以华能为例，华能的季度表现为锚。大致如下：

每季度发电量750亿度为基础，全部容量电价分摊到每季度的750亿度基础电量，以预估煤价为中枢。

计算发电企业的度电利润和基础回报率，这个是锚点。

大致对应去年底的底稿下，华能今年的的基础度电利润大约是5分，浙能电力大约是1分。

华能国际每年3季度大约比基础750亿度电量多30%左右发电量，四季度多10%。

这部分算是煤电企业的超额利润

球友们关心的煤电是否联动，主要调节点是这个，

由于长协电量当前机制是按月度平均分解，所以，即使现货电价大涨，煤电联动，但是对于发电企业的利润影响，很小。

3季度超发电量，就有两个调控方向，这个点，能源局调节目的是超额利润，而不是煤电是否联动，只是由于在某些时段下，电价和煤价会有同步的情况，球友会有煤电是否联动的误解。

但是能源局的调控点是发电企业的利润。

当下的难点在于什么么？

是机制的问题。

如果是欧美的，调节基础是，基础电量的亏损，要完全由这部分超额利润来弥补，中国是这部分利润变成一个补贴。发电企业日常利润多了，就少点，24年3季度的表现是煤电发向动，3季度煤涨价，反而现货电价爹。26年3季度，煤涨价，现货电价涨，投资者可以以为煤电联动了，未来电力企业变成稳定盈利的公共事业股了。

实际呢？

这只是电力行业中国强监管模式下的特殊方式而已。

那么影响发电企业利润的点是哪个呢？

就是一个基础点，一个变化点。

基础点：就是目标点火差

这个对应容量电价加上后的度电利润，就是发电企业的基础利润。

如果是抢发电量模式，以华能为例，超发电量的点火差可以缩减到3~5分，那么就是即使3季度大发，华能国际的度电利润也可以控制在3~5 分，累似24年3季度。

这个强发电量和超发电价，球友以为是发电企业的主动行为，实际是能源局的调节结果。

现货电价是调节点，能源局允许了，才能大涨，不允许，点火差就是几分钱。但是中国的模式，能源局的允许范围不会大，不到特殊时候，全行业亏损，一般就是在火电标杆电价+20%范围内调节，虽然规则规定，现货电价可以不受±20%范围影响，实际还是强监管。

增益点：煤价

前面帖子不是一直说，煤电事实联动，发电企业利润不受煤价影响。

这里做一个修正

年度煤价波动的影响对发电企业的利润影响接近于零，但是年内波动以及煤价价格中枢是否上下移，对于发电企业的利润还有影响。

回头看前面那个model，

还是以华能为例，每季度这个750忆度电+全部的容量电价，这个基础度电利润，还是以年底长协电价谈判时的煤价预判为基础的。

未来呢？

以26年为基点的话

还是会有一些超额利润的。

煤价中枢每年下行，就会有一点超额利润

火电发电量越少，发电企业的基础利润受煤价波动的影响越小。

最后结语吧：

参考24年，华能国际的单位发电成本大约减少了1.5分左右（对应浙能电力，就能看到两家企业对比24年的变化天地之差）

26年3季度的利润呢，大致应该在

24年3季度和25年3季度之间。取个简单值就是40亿左右。

26年4季度利润应该比25年好不少，25年4季度新能源上网电价有一个额外的4~5分下跌，这个26年应该不会发生了。

雪球是一个投资者的社交网络，聪明的投资者都在这里。
点击下载雪球手机客户端 http://xueqiu.com/xz]]>