风大的时候，站得稳比跑得快更有信息量：泸州老窖Q3的另一种读法

高盛10月中旬发布的白酒行业三季度前瞻研报认为，市场情绪正在筑底，但需求恢复与渠道去库存仍需时间。

2026年中秋和国庆错开，白酒动销预计同比基本稳定至小幅下滑，较2025年约20%的下滑明显改善。

高端酒批价相对坚挺：飞天茅台稳定在1700左右，五粮液普五维持在750-800左右，国窖1573在830—850之间。

行业在筑底，企业却各有冷暖。

泸州老窖的情况尤其典型：高度与低度走出了两条不同的曲线。

《资治通鉴》里，曹参接任萧何之后，没有急于另起炉灶，选择了“萧规曹随”。后人看这四个字，容易只看到一个“守”字，更难得的其实是那份“定”：知道什么该坚持，也知道什么时候不必强为。

泸州老窖眼下主动控货、降速纾压，也有这层意味。

放下一两个季度的报表弹性，先守住国窖的价盘、渠道和品牌势能。资本市场习惯奖励速度，却常常低估“不乱动”的价值。行业调整期，知道何时该收，往往比知道何时该冲更考验管理层。

10月29日，泸州老窖三季报披露：前三季度营业收入146.68亿元，归母净利润56.71亿元；归母净利润56.71亿元，合同负债期末约23.2亿元，较年初下降31.21%。

这些数据需要给出评价，但我不准备只用“超预期”或者“低于预期”简单收尾。

对眼下的泸州老窖来说，更重要的是：这张看似“做小”的卷子，究竟有没有换来更稳的价盘、更健康的渠道，以及更值得期待的下一阶段。

所谓“做小”，指的是重新安排经营目标的次序：短期收入规模往后放，渠道健康、品牌价盘和长期投入往前放。该控的货要控，该去的库存要去，该投入的品牌和新场景，也不能因为几个季度的压力就全部停下。

真正的考验，在于报表承压时，仍然知道什么该放、什么必须守。

第一、高端酒看价盘，比看一时放量更重要

泸州老窖最核心的资产，还是国窖1573。

高端酒的价值，不只体现在酒厂能发出多少货，更体现在渠道和消费者是否还愿意按原来的价格接住它。

高端消费整体承压，国窖1573能够稳居高端白酒前三，价盘和渠道库存又没有明显失控，这本身就说明品牌仍有承接力。高端酒一旦靠大幅放货换收入，短期报表可能漂亮，后面却往往要用几个季度消化价格倒挂和渠道库存。这个账，白酒投资者过去几年已经算过很多次了。

国窖1573年份酒系列也将择机推出，超高端产品矩阵也在不断完善、拉高品牌上限，短期贡献多少销量倒在其次。高端品牌需要塔尖产品撑住形象，再看塔身产品承接真实需求。

第二、38度国窖做到百亿，28度高光补的是未来场景

我对老窖低度化的看法，比对一般的“年轻化概念”更认真一些。

原因很直接：38度国窖1573已经成为行业首个百亿级低度白酒大单品，这说明低度化在老窖这里已经有消费基础，有渠道认知，也有规模验证。

今年6月上市的28度高光，则把产品进一步往日常轻饮、朋友聚会和更轻松的饮用场景延伸。

当然，我不会因为一款新品上市，就立刻给它算出多大的收入增量。

毕竟低度酒要跨过两道门坎：第一道是消费者愿不愿意尝，第二道是喝完以后愿不愿意再买。前者靠品牌、营销和渠道，后者靠口感、价格和场景。

38度国窖动销同比基本持平、批价站稳630元、库存降到1.5至2个月，这几组数据说明低度不是停留在概念阶段，它已经在承接真实需求了。

老窖的优势在于，它无需拿一个全新品牌从零讲故事。

国窖1573提供高端背书，泸州老窖系列覆盖次高端、中端和大众价格带，“双品牌、三品系、大单品”的矩阵已经搭好。

新品可以借助既有渠道和消费者认知慢慢长，试错成本相对可控。

低度化真正值得期待的，是让白酒进入一些过去难以覆盖的场景，多卖一款酒反在其次。

第三、体育营销很热闹，我更看重它有没有形成统一表达

今年泸州老窖的品牌动作不少。澳网、中网之后，10月又牵手NBA，在NBA中国赛现场发布限定系列产品，通过NBA HOUSE、28度高光品牌体验区触达球迷。中网期间，国窖1573围绕“为胜利时刻干杯”做场景表达，把庆功、举杯和观赛连到了一起。

从利润表看，这一层压力是已经兑现的：单季净利润率同比回落，收入规模收缩的同时，品牌投放的绝对额并没有同步退下去。

这笔钱换来的是未来，代价记在当下。

这件事急不来。品牌年轻化也很少靠一两次联名完成。

老窖还在继续试，但也要盯住投入效率：费用增长能否带来终端触达，活动流量能否沉淀为会员、复购和真实开瓶。

第四、渠道这块，控货去库要有耐心，也要防误读

泸州老窖推进“156”战略，把控货去库、真实动销放在更重要的位置，这个方向符合行业现状。

不过，合同负债较年初下降31.21%、期末约23.2亿元，这主要是因为酒厂主动少压货，这一次是批价守住、库存下降、动销逐步改善同时发生。

同样，前三季度经营活动现金流净额44.45亿元，同比下降54.74%，说明回款端的压力是实在的。票据到期、收款节奏和费用投放，都会造成扰动。连续几个季度的趋势，比某一个季度的同比数据更有参考价值。

泸州老窖已经把行业难题演示了一遍：酒厂可以短期少确认收入，换渠道轻一点。也可以继续压货，让报表晚一点难看。

两种选择，代价落在不同时间。

风大的时候更要先站稳

泸州老窖三季报确实不轻松，不过整体还算及格。

眼下更值钱的，是国窖1573的品牌位置没有松，低度化有大单品托底，渠道愿意主动去库，年轻化投入保持着相对清晰的场景主线。

白酒这一轮出清，很难靠一份季报宣布结束。对老窖，我也不会急着喊反转。先看它有没有把渠道照顾好，把价盘守住，把新人群和新场景一点点做实。

反过来，也正因为这一轮基数被打得足够低：从明年起，只要国窖1573的价盘不走弱、低度线继续承接，一次小幅度的收入转正就可能带来明显的利润弹性。

风大的时候，站得稳，比跑得快更有信息量。等消费真正回暖，谁还能留住品牌、渠道和消费者，谁才有重新加速的资格。$泸州老窖(SZ000568)$

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