对福耀26年三季报的看法及对福耀的估值测算

在我看来，福耀这份三季报完全在预期之内。汽车本就是强周期行业，再加上福耀近半数营收来自海外，汇率波动本也是业绩的变量。投资福耀，本就应当对这种周期与汇率带来的业绩波动有充分预期，大可不必对短期波动大惊小怪。如果有人把福耀当成能持续、稳健、线性增长的标的，那么从认知上就存在偏差；接受不了这种波动，本就不适合投资福耀。

先看具体业绩表现：

单三季度，公司实现营收 121.52 亿元，同比增长 2.51%；归母净利润 20.36 亿元，同比下降 9.87%，降幅较上半年的 - 17.37% 已明显收窄。

前三季度整体，公司实现营业收入 341.23 亿元，同比增长 2.46%；归母净利润 60.06 亿元，同比下降 14.97%；扣非归母净利润 58.79 亿元，同比下降 15.06%。

但这份财报的利润下滑，不是主营业务基本面恶化导致的，核心扰动来自汇率波动：前三季度公司产生汇兑损失 10.67 亿元，而上年同期为汇兑收益 4.81 亿元，一正一负之间，仅汇兑一项就形成约 15.48 亿元的利润差额，是账面利润下滑的最主要原因。

剔除汇兑损益影响后，前三季度公司利润总额同比增长 1.18%；单三季度口径测算，2026 年 Q3 扣汇兑后利润总额约 29.22 亿元，2025 年同期约为 29.03 亿元，同比实现微增。这也充分说明，在汽车行业整体承压的周期背景下，福耀主营业务的盈利基本盘依然扎实稳健。

拉长周期看，汽车智能化趋势带动玻璃单车用量提升、产品单价上行的核心成长逻辑并未改变，后续海外产能的逐步释放，也将持续为公司打开成长空间。

其次说说怎么给福耀估值。

投资福耀，一定要考虑它的周期性，不能以单年度的盈利作为估值测算的基数。

我使用三分式估值法给福耀玻璃估值的逻辑如下。

① 资产价值

以 2025 年末账面数据为基准：

公司非运营类现金及易变现资产合计 201.68 亿元，其中货币资金 192.74 亿元，这部分资产的整体变现能力极强；

扣除 20-30 亿元日常营运必备周转资金（覆盖月度采购、薪酬、税费等周转需求）后，真正不参与经营循环、可自由用于分红、回购或对外投资的超额非运营类现金资产约 170-180 亿元，取中枢值175 亿元作为资产价值计算基数。

福耀的资产里，营运类流动资产（应收票据、应收账款、存货、预付款等）合计约 208 亿元，生产类非流动资产（固定资产、在建工程、无形资产、使用权资产、长期股权投资等）合计约 348 亿元，均为支撑主业盈利的必备运营资产，其价值已涵盖在盈利能力价值中，不再单独计入资产价值。

总体来看，只按照175亿的类现金计算资产价值，是比较低估的，保守起见先这么来。

② 盈利能力价值

我采用 2021-2025 年五年平均归母净利润作为盈利测算基准。五年周期相比十年周期，更贴合汽车行业电动化、智能化转型阶段的实际盈利水平，更贴近当期经营中枢；但相应的，周期景气度的影响更强，主观风险略高于十年平均口径。

2021-2025 年归母净利润合计 303.41 亿元，五年平均净利润 = 303.41 ÷ 5 = 60.68 亿元

盈利能力价值 = 五年平均净利润 ÷ 7% 资本成本 = 60.68 ÷ 7% ≈867 亿元

③ 成长回报价值

跟很多人想的不一样，福耀实际上还在成长期。福耀本轮大规模产能扩张的业绩兑现窗口集中在 2028 年前后。剔除汇兑扰动影响后，预计 2028 年净利润，在60亿中枢盈利能力中枢基础上，并剔除汇率波动，成长增量约 40 亿元。这点可能每个人的看法不一样，我的计算的确是这样的。

增量利润对应的永续价值 = 40 ÷ 7% ≈ 571 亿元

此处成长价值折现率调整为 4%

折现至当前的成长价值 = 571 ÷ (1+4%)³ ≈508 亿元

④ 内在价值与安全边际

总内在价值= 资产价值 175 亿 + 盈利能力价值 867 亿 + 成长价值 508 亿 =1550 亿元

对应总股本 26.10 亿股，每股内在价值约为60 元 / 股。

结合企业质地与行业属性设定安全边际：

安全边际：福耀是全球汽车玻璃绝对龙头，具备显著的成本壁垒与整车客户绑定优势，盈利确定性在制造业中处于较高水平，取 20% 安全边际，对应买入价 = 60 × (1-20%) =48 元 / 股。

卖点：当股价较内在价值溢价 50% 时，成长价值已被市场充分透支，对应卖出价 = 60 × (1+50%) =90 元 / 股。

所以一年内，福耀玻璃的买点建议是48元，卖点建议是90元。

这个方法测算的 48 元买点，与我之前用约翰・聂夫 12% 回报率法测算的买点一致，两套独立的估值逻辑殊途同归。

但要说明的是，安全边际的取值本身具备一定艺术性，20% 到 50% 都有道理，要结合自身对投资、行业周期、企业竞争力的理解，以及自身风险偏好来调整。

对重资产行业，安全边际加大些，取30%安全边际，将买点设定在42元，会更加稳健一些。

$福耀玻璃(SH600660)$

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