10月恒科跌近10%：不是空头太强大，而是多头走的太坚决

2026年10月的港股是一段会被反复引用的行情。恒生指数从月初24613点一路下行，最低跌至22803点，10月26日收于23211点，月内跌幅5.69%；恒生科技指数更惨烈，从4253点跌到3857点，跌幅9.32%，10月22日单日暴跌5.03%，接连跌破3900点与3800点两道整数关口，创下2024年9月以来新低，较2025年10月的高点回撤约43%。

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但在K线之下，真正值得细看的是资金流向的分裂：152家公司在回购，空头在加仓，而过去两年最坚定的买家——南向资金，掉头走了。三股力量方向完全相反，这才是一场关于"定价权"的真正博弈。

三组数字，三种表情

10月以来，港股共有152家上市公司实施回购，金额合计36.75亿港元。腾讯控股以10.04亿港元居首，回购237.8万股；小米集团、极兔速递、创科实业回购额居前。行业层面，资讯科技业回购17.62亿居首，非必需性消费6.42亿，医疗保健5.77亿——但医疗保健有46家公司参与，是家数最多的行业。此外，中国动向、思摩尔国际、李宁等十余家企业在10月首度进行年内回购。

10月13日至22日，核心科技权重股的卖空数据出现断崖式放大：腾讯卖空股数从88.13万股飙升至446.48万股，放大约4倍，卖空金额从3.73亿港元升至17.08亿港元；阿里巴巴卖空股数从634.23万股翻倍至1400万股，金额从6.75亿升至13.75亿港元；长飞光纤光缆卖空股数增长逾八成，联想集团增长约21%。

10月上旬南向资金尚在流入，但从中旬开始方向掉转：至10月22日已连续7个交易日净流出，累计约246亿港元；10月22日单日净卖出92.18亿港元，为近7周单日流出新高。10月南向资金整体转为净卖出，当周（10月20—24日）净卖出约170亿港元。

回购在买，空头在卖，南向在撤——这三件事同时发生，构成了2026年10月港股最完整的一张剖面图。那么36.75亿港元的回购到底算不算“托底”？

把两个量级放在一起就清楚了。10月22日那天，港股主板成交额放到约2560亿港元，腾讯一只股票当日成交232.41亿港元，卖空金额17.08亿港元。而152家公司整月的回购总额是36.75亿港元——大约是腾讯单日成交额的六分之一，也大约相当于腾讯与阿里两只股票在8个交易日里卖空金额之和（30.83亿港元）的1.2倍。

回购的意义在哪里？在于它的性质，而不在于它的体量。腾讯10月以来回购10.04亿港元、237.8万股，10月8日那笔的回购价格区间在411.4至424.4港元之间，此后几个交易日也大体落在410—425港元——这个动作的意义不是把股价推上去，而是向市场声明一件事：410港元附近——产业资本愿意用真金白银接货。

但要注意一个时间差。10月9日，腾讯斥资约1.01亿港元回购，当日股价涨3.3%，收在424.8港元附近；而到了10月下旬，恒指跌破23000点，腾讯股价随之走低。也就是说，回购在月初出现的价位，月末已经被跌穿。回购设定的是“产业资本认为合理”的区间，而非“市场一定会守住”的区间。当宏观与流动性压力足够大时，这条线照样会被击穿。

还有一个细节值得深思。10月22日，腾讯公告完成发行18亿美元及人民币260亿元票据。一边回购10亿港元护盘，一边发债融资近400亿港元——这不是矛盾，而是资本管理的一体两面：回购是给股东看的姿态，发债是给资产负债表做的手术。

股数翻了五倍，恐慌并没有翻五倍

腾讯卖空股数8个交易日放大4倍，这个数字足够骇人。但必须把“量”和“比率”放在一起看。

10月22日，腾讯卖空金额17.08亿港元，当日总成交232.41亿港元，沽空比率只有7.35%——不但不高，还远低于30日均值16.28%。同一天恒生科技指数暴跌5.03%，恐慌性抛售把成交额这个分母急剧放大，空头成交反而被摊薄了。

这就揭示了一个常被忽略的事实：卖空股数的激增，与卖空占比的低位，说的是同一件事的两面。卖的人在增加，但当天真正把指数砸下去的，未必全是空头——多头离场同样在放大成交。10月22日恒科跌破3900点、3800点两道关口，触发了一批按技术信号操作的资金卖出，这类卖出与基本面判断无关，但会在极短时间内集中释放。

所以这一轮卖空激增该怎么定性？它不是纯粹的对冲，也不是纯粹的恐慌做空，而是一次有明确产业逻辑支撑、由技术性破位触发的方向性做空集结。支撑这个判断的有三层证据。

第一层，同步性。如果只有腾讯卖空激增，那是对个股利空的定价。但腾讯、阿里、长飞光纤、联想——四只不同行业、不同基本面的标的在同一个8天窗口里同步放量，说明空头做空的不是某家公司，而是整个“AI资本开支叙事”下的中国科技资产。

第二层，产业逻辑。这一轮做空的锚点非常清晰，市场对AI大额资本开支的兑现周期产生深层怀疑。阿里巴巴2025年2月宣布未来三年投入超3800亿元建设云和AI硬件基础设施，金额超过过去十年总和；2025年全年腾讯资本开支约792亿元、阿里约1039亿元。这些钱花在算力采购、模型训练和数据中心上，前期直接压低营业利润率，收入回报要往后推。

于是估值锚发生漂移，市场正在把腾讯、阿里从“高毛利、轻资产的消费互联网平台”重新按“重资产、低毛利的AI算力基础设施”来定价。这是一次估值体系的切换，不是一次情绪波动。空头押注的不是股价，是这个切换尚未完成。

第三层，承接盘的消失。把南向资金10月的动作简单称为“撤退”，其实低估了它的杀伤力。看节奏，10月第一周净流入57.83亿港元，恒指当周上涨1%；10月12日单日还净买入26.03亿港元。但从10月中旬开始方向彻底掉转——10月20日至23日这一周，南向四个交易日全部净卖出，合计净流出170.46亿港元；10月22日单日净卖出92.18亿港元，创全月之最；至10月22日已连续7个交易日净流出，累计约246亿港元。

全月看，10月南向资金整体转为净卖出，近一个月累计净流出约137亿港元，单周流出规模一度超过170亿港元。 这个数字本身不算夸张，但方向的意义远大于规模——2026年上半年，港股通日均成交额约1231亿港元，占香港市场成交额约22%；年初至10月9日累计净流入3881亿港元。这个体量的资金一旦从“净买入”切换到“净卖出”，改变的不是价格，而是市场的供需结构。

南向资金不是撤退，是抽走了地板

或许很多人把南向流出当作“看空港股”的证据，但真实的传导路径更可能是：A股前期暴涨的AI上游产业链和光通信股回调，部分机构需要补充A股保证金或应对赎回，于是卖出港股持仓换取流动性——这是技术性的资金调拨，不是判断性的撤离。但无论动机如何，结果一样：港股通标的中的科技、创新药板块对南向资金依赖度极高，南向一退，买盘立刻变薄，跌幅被机制性放大。

那么，为什么36.75亿的回购抵不过腾讯阿里单日30亿卖空？因为卖空面对的从来不是“回购资金”这一个对手，而是一个正在净流出的买方阵营。回购在左边托着，南向在右边抽走，中间还站着一批因技术破位而触发的程序化卖盘。三股力量叠加，回购的36.75亿就显得单薄了。

还有一个常被忽视的供给侧因素：2026年至今，港交所IPO募资额已达3911.32亿港元，是2025年全年的1.36倍；同时阿里8月完成近800亿港元配股，腾讯10月发行18亿美元加260亿元人民币票据。股票供给在增加，资金供给在收缩——这才是10月港股下跌的最底层结构。

把三条线索合起来，2026年10月的港股定价机制就清晰了。空头拿到了边际定价权。在一个存量甚至减量的市场里，价格永远由最激进的边际资金决定。当空头有清晰的产业逻辑（AI资本开支压制利润率）、有技术面的配合、还有对手盘的缺席，它就不需要很大的仓位就能把价格推下去。腾讯沽空比率只有7.35%却能让股价承压，正是因为买盘太薄。

回购在标注价值底线，但这条线会被测试。腾讯10月的回购价格大体落在411至430港元区间，是用现金投出的信任票。但10月下旬股价跌破这个区间，说明产业资本的定价权在宏观与流动性面前是有限的。回购的真实作用不是“阻止下跌”，而是“在下跌之后提供更快修复的基础”——它减少流通股本、抬高每股收益，并在情绪反转时提供更强的弹性。

南向资金仍是中期定价的锚，但它选择了暂时离席。2026年累计净流入约4400亿港元，这是港股2026年估值中枢上移的根本原因。近一个月的净流出约137亿港元，在这个体量面前仍然有限。真正需要关注的问题不是“南向走了没有”，而是“南向什么时候回来”——这取决于两个变量：A股流动性压力缓解的时点，以及科技龙头估值回落到南向舒适区的价位。

总之，三股力量各司其职。10月的港股诉说的是：在存量市场里，决定价格的从来不是买得最多的那一方，而是卖得最坚决、且对面恰好没人的那一方。而南向资金什么时候回来，就是2026年四季度港股最值得等待的那个信号。（作者｜李婧滢，编辑｜刘洋雪）