Lex 深度：Anthropic 估值 2 万亿美元并非天方夜谭

在资本市场悠久而丰富的历史中，投资者被要求猜测一些相当奇特事物的价值。深海采矿、量子计算机、火星殖民地、实验室猴子繁殖者——这些都已在公开证券交易所找到了归宿和股价。

现在出现了一个新的挑战：评估那些拥有改变世界或毁灭世界的独特潜力的大型人工智能实验室。

其中之一是由达里奥·阿莫代伊（Dario Amodei）共同创立的人工智能公司Anthropic。Claude聊天机器人的制造商本月准备申请首次公开募股，估值可能达到2万亿美元。

直到人工智能末日的担忧迅速进入主流市场。Anthropic的主要竞争对手OpenAI也计划进行首次公开募股（IPO），但创始人萨姆·奥特曼（Sam Altman）现已暂停，直到明年，称提前上市“不明智”。

关于人工智能公司未来模型是否可能消灭人类的争论，理所当然地转移了人们对投资者应支付股票价格的关注。但这仍是一个评估估值问题如何最好回答的好时机——以及2万亿美元投资Anthropic是否只是财务幻觉。

有三种思考方式。在此过程中，投资者必须考虑一个巨大的无法估价的风险和一个巨大的不可估价的机会。

疯狂的多重

在一个企业以可预测方式定期生产产品的世界里，有一个简单的方法来判断它们的价值：预测一两年后的盈利——或者如果没有盈利，则预测收入——并将这个数字放在类似上市同行的倍数上。

这对Anthropic来说棘手的第一个原因是公司变化极快，即使以硅谷标准来看也是如此。Claude成立于2021年，直到2023年才实现一美元的收入。

到8月，年均收入约为650亿美元，尽管如此非官方数字应被小心翼翼地计算。这一增长对Amodei来说似乎也感到意外。仅仅18个月前，Anthropic预计2027年的收入仅为120亿美元。

现在，一些投资者预测到明年年底，收入增长将达到3200亿美元。当然，他们并非公正。但如果他们说得对，那么2万亿美元的估值仅为2028年销售额的七倍。

根据LSEG的数据，这略低于Microsoft。与此同时，SpaceX的交易收入是当年收入的16倍。以此为基准——两者都是怀揣大胆抱负和富有魅力的领导者的公司——Anthropic未来可能价值5万亿美元。

用短期估算来衡量一家未来难以预测的公司价值，或许看起来有些愚蠢。但这正是华尔街所做的。以SpaceX为例，承销商高盛和摩根大通是众多通过押注一两年后盈利，并加上同龄群体激励的倍数来设定慷慨目标价的机构之一。

幸运的是，金融界还提供了许多其他方法来破解估值难题——其中一些方法表明Anthropic所宣称的2万亿美元价格可能没有表面看起来那么慷慨。

TAM的壮大增长

关于Anthropic的价值，许多争论将围绕其“总可触及市场”展开。通过潜在收入池规模来推算公司价值的想法已有数十年历史，但1990年代分析师亨利·布洛杰特用此词推测亚马逊每股价值400美元——几乎是当时股价的两倍，成为通用货币。

如今，TAM已成为任何风险投资家的幻灯片或IPO招股说明书中的必经之选。它的实用性则是另一回事。优步在2019年上市时宣称TAM规模为123万亿美元;但其年收入目前不到600亿美元。

WeWork拥有3万亿美元的办公物业可触及市场并未挽救其破产。但对于Anthropic这样的公司来说，TAM是一个不错的起点。

多亏了SpaceX，投资者并非完全摸不着头脑。埃隆·马斯克的公司不仅制造Grok聊天机器人，还拥有社交网络X，在五月上市文件中声称，“企业应用”（包括其由人工智能支持的产品和服务）构成了一个价值227万亿美元的市场——略高于标普500指数的全部年收入。

在如此庞大的理论市场中，少量收入已足够。即使是强大的Microsoft，其收入也不到马斯克眼中行业整体机会的2%。如果Anthropic能筹集到3%，它将获得近7000亿美元的收入。

如果将这个数字放大到10倍，再折现（假设需要三年实现），估值达到45万亿美元。

尽管距离SpaceX做出这些预测才不到四个月，TAM通胀已经开始显现。Anthropic的提交文件可能会告诉投资者预计市场价值30万亿美元《华尔街日报》报道。

摩根士丹利分析师们，很可能被指定为承保人上周估计生成式人工智能可能触及市场规模的两倍。

假设人工智能最终占据摩根士丹利眼中6000万美元的“知识工作”和可数字化消费支出市场的10%——顺便说一句，这将意味着要替代大约1亿名工人。

如果Anthropic能抢走其中三分之一，年收入将达到2万亿美元。再用一次十倍倍的把戏，假设需要五年才能达到，哇：今天的估值达到10万亿美元。

如果即使如此也无法满足你对人工智能热情的渴望，不妨考虑真正的牛市论点，这不是基于人工智能可能蚕食市场，而是基于它可能创造的新经济活动。

Anthropic的研究部门提出，这类技术可能解锁超过1000万美元的美国GDP到2030年，在广泛采用和高效人工智能的“极端”情景中。

简单计算表明，这相当于1亿美元的股权价值。如果这些听起来模糊且充满猜测，那么欢迎加入人工智能热潮。

AI先付，后付

即使你相信TAM和新的GDP来源是真实存在的，也存在一个陷阱：不确定AI实验室会不会真正拿走这笔钱。Anthropic和OpenAI在建模方面很有实力，但他们正与Alphabet、Meta Platforms、Nvidia、中国企业以及供应链上从客户到芯片和数据中心供应商的所有参与者竞争，这些人都试图夺回AI的一些经济利益。

最大的风险是人工智能的架构师自己最终会得到一些零碎的消息。如果他们的模型开始看起来可替代，这意味着对用户来说，一个模型与另一个非常相似，价格因此由最便宜的人来决定。

Palantir负责人Alex Karp谈到了“商品认知”，这是一种委婉的说法，他认为AI模型本身的价值将越来越接近零。

卡普认为，这种价值应归属于拥有数据或开发AI模型运行应用的人——当然，也应归像Palantir这样向公司展示如何部署AI的公司。在那个世界里，企业对谁提供AI“代币”的态度和对哪家公司为办公室输送水电一样矛盾。

人工智能引擎制造商只能收取足够覆盖成本的费用，但不会超过太多。

不同AI模型制作商之间的竞争确实非常激烈。中国通过Moonshot AI的Kimi和DeepSeek等产品，以更低的价格提供略低质量的广告，压低了美国。

Meta和谷歌母公司Alphabet拥有庞大的广告业务来补贴其AI漏洞，这意味着他们能够廉价甚至免费赠送模型。

此外，价格战的迹象已经显现。谷歌和OpenAI已大幅降低部分较不先进的产品价格。包括Anthropic的一些投资者和承销商在内的许多客户正在部署“路由”软件，将任务分配给最具成本效益的AI引擎。

鲁莽的“代币最大化”时代即将结束。

与此同时，芯片制造商英伟达——同时投资OpenAI和Anthropic——通过收购Hugging Face——一个主要的免费“开放权重”模型分发平台，可能让两家公司都大吃一惊。

这些模型在较不高级的任务上，越来越能与Anthropic和OpenAI的“封闭”模型抗衡。

并非所有人都相信商品认知。人工智能创始人往往认为，最好的模型总会有溢价，公司会支付高价来解决IT人员常说的“难的5%”问题。

此外，领先的实验室正急速迈向“递归自我提升”，届时AI模型将几乎不需人工帮助地自我升级。如果这种情况发生，信徒们认为这将引发一场“智能爆炸”，可能会在获胜者周围筑起巨大的护城河，使所有次级AI几乎毫无价值。

在某种程度上，这更像是一种风险，而非机遇。如果自我提升的超级智能出现，确实可能释放Anthropic眼中可能存在的1000万美元以上额外的GDP。

但它也可能颠覆整个世界，使我们现在所知的资产价格变得毫无意义。

现实检验

事实上，模型归零的威胁可能会促使像Anthropic这样的人工智能实验室更多地专注于开发类似软件的“应用”。Amodei的公司和OpenAI尤其暴露，因为与涵盖卫星通信、航天运输和云计算租赁的Musk不同，他们实际上只做一件事。

Claude的开发者已经开始意识到科技界所谓的“向上移动”的好处。它在一月份推出的律师新插件引发了所谓的SaaS灾难，即对销售“软件即服务”公司的股权进行猛烈抛售。

OpenAI于周四推出了一款名为“Astra for Law”的新研究与写作工具。

当今年对软件衰落的担忧爆发时，Salesforce和ServiceNow等公司的股票在短短几天内累计下跌了3000亿美元。这表明Anthropic在颠覆软件市场方面获得的回报可能非常丰厚——或许足以支撑2万亿美元的估值。

毕竟，这笔钱不到标普500指数中软件和服务公司总市值的三分之一。

许多软件公司得意地宣称SaaS末日是虚构的;Salesforce负责人Marc Benioff称其为“疯狂的胡说八道”。但现在还为时过早，不能自满。Salesforce最近与Anthropic合作，推出名为Claudeforce的新产品，将Anthropic的模型与Salesforce的客户服务产品融合，这表明界限将变得模糊。

最后一句话

任何Anthropic或OpenAI的估值模型，如果不包含那个最不寻常的风险因素：潜在的末日，那就是失职的。

这并不是一个新概念——看看那句简洁的一句话”关于人工智能灭绝风险的声明“该报告由奥特曼、阿莫代及数百名其他研究人员和专家于2023年共同签署。人工智能末日的理论在网络论坛中已酝酿数十年。但阿莫代本月呼吁集体放缓模型开发，以及前人类研究员雅各布·考克森的严厉警告，使得这种担忧更加强烈。

投资者应该如何看待这件事？没有简单的答案。显然，如果人工智能真的让人类灭绝，那么所有投资都会归零。但较小的破坏——比如阿莫代在他最近的文章中担心的“数千亿美元损失”——如果Anthropic最终要为此类事故负责，甚至其声誉都会受到巨大影响。

相反，任何创造出足够强大、能作为保镖抵御其他实验室流氓机器人的可信人工智能的人，可能会带来巨大的利益。在阿莫代呼吁“前沿步速”后的几天里，网络安全和病毒扫描股票上涨了两位数。

如果一个恶意人工智能能造成数千亿美元的损失，那么莫德纳的新冠疫苗的数字版也应该价值数千亿美元。

虽然看似反直觉，但对大规模毁灭的恐惧可能起到帮助作用，即使这会导致所有实验室放慢速度。随着神一般的人工智能占据的脑力空间减少，Anthropic和OpenAI将有更大的动力从现有技术中榨取收入和利润——并更谨慎地投资于更专注的领域。

这可能会排除1亿亿美元的估值。不过，这确实让2万亿美元更合理.